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聂辉华:薪酬契约:凭什么CEO赚那么多?

聂辉华:薪酬契约:凭什么CEO赚那么多?
2021年12月09日 18:12 新浪网 作者 人大CMF

  本文字数:3475字

  阅读时间:7分钟

  谁是最赚钱的CEO?

  大家知道全世界薪酬最高的人是谁吗?是特斯拉公司CEO(首席执行官)、“钢铁侠”马斯克(Elon Musk)。2018年,他的薪酬是22.84亿美元,相当于61亿元人民币。61亿元是什么概念呢?科普一下,它超过了中部地区一个县全年的GDP。根据国家统计局2018年的数据,中国城镇职工年平均工资为8.2万元。这意味着马斯克一个人的工资相当于7.4万个中国人的工资!大家在“羡慕嫉妒恨”的同时,一定很想知道,马斯克凭什么赚那么多?!今天,我们就从契约理论的角度来分析一下CEO的报酬是怎么决定的。

  现代大型公司的一个基本特点是所有权和控制权分离。股东拥有企业的所有权,他们的目标是最大化股东利益。管理层拥有公司的实际控制权,他们未必追求股东利益最大化,可能会追求各种私人利益,包括在职消费、优厚待遇以及关联交易。比如说,公司的CEO用公司的钱,给自己买公务飞机,每天住五星级酒店,或者购买年费高达几十万元的高尔夫俱乐部会员资格。这些追求私人利益的行为,会损害股东的利益。毕竟,老板请你来是要赚钱的,不是光花钱的。在1976年的一篇经典论文中,哈佛大学教授詹森(Michael Jensen)与合作者麦克林(William Meckling),将所有权和控制权分离造成的股东利益损失称为“代理成本”。它实际上是老板和管理层之间信息不对称导致的一种效率损失。

  公司的大股东通常不在企业上班,只是开董事会时了解企业的重大决策,因此无法观察到管理层的日常行为。在这种事后的信息不对称下,管理层会出现偷懒、追求享乐、贪污或挪用公司财产的行为,这些行为统称为道德风险问题。为了减少道德风险问题,老板必须为管理层提供一份激励性契约,让管理层的薪酬与公司价值高度相关。契约理论将这种机制称为“激励相容”,说白了就是让老板和管理层实现利益捆绑。美国“百年老店”通用电气公司(GE)前CEO杰克•韦尔奇说过,股票就是通用电气唯一的钞票。因此,CEO的主要薪酬(包括年薪和奖金),通常与公司的股票价值成正比。在这种薪酬与股价捆绑的激励契约下,CEO越努力工作,公司股价就越高,股东权益就越大,CEO的报酬也就越高。这正是契约理论所要的正确结果。

  作为全球风头最劲的新能源汽车企业,特斯拉2018的市值一度是460亿美元。如果董事会规定,CEO的年薪是市值的10%,那么马斯克一年就可以拿到46亿美元。马斯克2018年的薪酬22亿美元的确很高,但还不到特斯拉市值的5%。因此,虽然马斯克拿了天价薪酬,但是看上去也蛮合理。作为普通的吃瓜群众,我们似乎无话可说。

  CEO靠能力还是运气?

  既然“群众的眼睛是雪亮的”,那么作为普通的“吃瓜群众”,我们还是要多一个心眼。CEO的薪酬真的是100%靠能力赚取的?在这里,告诉大家一种“慧眼识理论”的技巧:如果一个理论是正确的,那么就不应该存在反例。比如说,如果有人认为所有的天鹅都是白的,那么你只要找到一只黑天鹅,他的观点就被推翻了。科学上把这种方法称为“证伪”,就是证明对方是错的。因此,验证一个理论其实很简单,就是不断地寻找“黑天鹅”。

  如果契约理论是对的,即CEO的薪酬完全反映了个人的努力水平(或者能力),那么薪酬就应该与其它因素无关。在其它因素中,我们最容易想到的是“运气”,因为中国人相信“时势造英雄”。对CEO来说,“运气”是指那些超出CEO控制并导致企业绩效变化的因素,比如宏观经济波动和战争。CEO的能力会影响业绩从而影响薪酬,这是毫无疑问的,没人怀疑这点。因此,CEO的天价薪酬究竟完全取决于努力还是与运气有关,只需要检验一下运气是否影响薪酬就知道了。

  有意思的是,来自“诺贝尔经济学奖的摇篮”、世界顶级名校芝加哥大学的两位教授,伯川德(Marianne Bertrand)和穆莱纳桑(Sendhil Mullainathan)也做了一回“吃瓜群众”。他们专门研究了CEO的报酬是不是跟运气有关,并且于2001年在世界经济学顶级期刊《经济学季刊》(QJE)上发表了研究论文。下面,我就介绍一下这篇文章的主要内容,让你明白经济学家是如何像一个侦探一样去发掘真相。 

  如何度量运气?

  要研究运气对CEO薪酬的影响,首先碰到的第一个难题是,如何度量“运气”这种看不见、摸不着的东西呢?两位芝加哥大学的教授用了三种度量方法。

  第一种是石油价格。全世界的石油供应主要来自中东和俄罗斯等几个国家,而且在过去几十年里价格波动非常剧烈,因此石油价格不是某个公司的CEO所能控制的,而是完全外生的“运气”。受到石油价格影响的主要是两类企业,第一类是从事石油勘探、开采和提炼的原油生产企业和技术装备提供企业,第二类是生产石油替代品的企业,主要是新能源企业。

  找到了运气的度量指标,接下来就是看石油价格是否会影响与石油相关行业的CEO薪酬。两位芝加哥大学教授收集了1977-1994年(一共18年)的石油相关行业数据,采取计量经济学方法发现了一个有意思的结论:石油价格上涨会显著地影响CEO的薪酬。大致来说,石油价格每上涨1%,相关企业的CEO薪酬会上涨2.15%。这说明运气的确会影响CEO的薪酬。当然,相关企业也没吃亏。石油价格每上涨1%,相关企业的股东权益就会增加0.8%。

  用石油价格来度量运气的方法非常巧妙,而且很直观,但是与石油相关的上下游企业毕竟较少。为了找到更广泛的证据,两位芝加哥教授又采取了度量运气的第二个指标汇率波动,以及第三个指标行业平均绩效。这两个指标不是企业可以操纵的,而且与所有企业的外部环境都相关。不管是用哪个指标度量运气,他们都发现了一个非常稳健的结论:运气越好,CEO的薪酬越高。

  此时,聪明的你可能会问:好的运气给CEO带来了更高的报酬,那么坏的运气是不是降低了CEO的报酬呢?有意思的是,另外两位学者的论文发现,好的运气和坏的运气对CEO薪酬的影响是不对称的。运气好时,CEO薪酬增加的幅度比较大,而运气坏时薪酬减少的幅度比较小,两者差别高达25%—45%。

  《一切皆契约:真实世界中的博弈与决策》

  作者:聂辉华

  出品:理想国

  出版:上海三联书店

  CEO的薪酬是谁定的?

  如果说CEO的天价薪酬不仅取决于努力,而且与运气有关,这一点我们可以接受。但令我们难以接受的是,原来CEO的天价薪酬主要与好运气有关,而坏运气带来的负面影响却很小。这不仅不公平,恐怕也没有效率。一方面,根据契约理论,管理层的薪酬应该主要与努力有关。如果与运气有关,而运气又无法掌控,那么这必然导致CEO的投机行为。毕竟,如果运气那么重要,还要努力干什么呢?另一方面,运气坏时公司价值会受损,但是CEO薪酬降低的幅度却偏低,这难以对CEO起到应有的惩罚作用。那么关键问题是,追求利润最大化的公司股东,为什么不通过完善激励契约来减少投机行为呢?

  前面提到的两位芝加哥大学教授为此提出了一个解释。他们认为,为CEO设计的薪酬契约,并非完全由股东决定,而是由董事会决定。CEO作为董事会的主要成员,在决定薪酬机制时拥有主导权力。换句话说,CEO其实是自己给自己制定薪酬方案,然后通过董事会的批准变成现实。他们这个观点被称为“揩油理论”(skimming model),就是CEO利用职权占了公司的便宜。

  “揩油理论”听上去很有道理,但如何验证呢?芝加哥大学教授果然不同凡响,他们推测:如果揩油理论成立的话,那些公司治理水平较好的企业,就会出现更少的CEO揩油现象。背后的逻辑是:公司治理机制主要是保护股东利益的。因此,公司治理机制越好,CEO“揩油”的难度就越大,从而运气对CEO薪酬的影响就越小。

  那么怎么度量一个公司的治理机制更好呢?一般来说,公司董事会里大股东的人数越多,投票表决时对大股东就越有利,就越是能够制约CEO。然后他们运用上市公司的数据进行检验并发现:董事会里大股东比例越高的企业,运气对CEO薪酬的影响确实越小;相反,大股东比例越低的企业,运气对CEO薪酬的影响越大。因此,揩油理论被证明是对的,CEO利用制定薪酬方案的权力,为自己谋取了私人利益,占了公司的便宜;相反,契约理论虽然注意到了CEO努力水平对薪酬的影响,但却忽视了运气对CEO薪酬的影响,也忽视了CEO对薪酬契约制定过程的影响。

  讲到这里,你会发现,经济学家剖析问题的过程跟侦探是一样的:先是大胆假设,然后小心求证。大家看过日本著名推理小说家东野圭吾的“神探伽利略”系列吗?里面的“男神”汤川学,有一句口头禅:“让我们来验证一下这个假设吧。”

  我们今天发现,契约理论本身也不是完美的。当我们利用契约理论框架分析CEO薪酬时,除了重点考虑CEO的努力水平和业绩,还要高度重视运气的作用。实际上,所有的经济学理论都是不完美的,因此才需要不断地完善。了解一个理论本身并不难,难的是了解每个理论的边界,并且在运用理论时绝不越界。

  总之,影响CEO薪酬的因素,除了努力,还有运气。对CEO 来说,“努力和运气,一个都不能少”。但是对公司的大股东来说,为CEO的好运气支付报酬则不够划算,关键是完善公司治理机制,例如通过董事会成员的安排保护股东的利益。一个好的制度,应该让人更努力,而不是更靠运气。

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