编辑：张雨桐
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导读：
天山股份水泥资产整合预案出台，水泥行业重组，行业格局改善加快推进。此次交易完成后，公司业务规模将显著扩大，拟整合产能是目前规模的10倍，产能规模将超越海螺水泥，成为国内最大水泥企业。
要点：
◆水泥资产整合预案出台，行业格局改善加快推进；
◆拟整合产能是目前规模的10倍，将成为国内规模最大的水泥巨头；
◆基建托底，三、四季度水泥需求有望发力。
中国建材水泥板块重组，第一大水泥企业呼之欲出
8月7日，天山股份发布公告，拟发行股份向控股股东中国建材购买其持有的中联水泥100%股权、中材水泥100%股权、向中国建材、农银投资等购买其持有的南方水泥99.93%股权、向中国建材、之江水泥等购买其持有的西南水泥95.72%股权，发行价格为13.38元/股，标的资产预估值及拟定价尚未确定；同时，公司拟向不超过35名符合条件的特定投资者以非公开发行股份的方式募集配套资金，预计规模约为57亿元。
此次交易完成后，公司业务规模将显著扩大，产能规模将超越海螺水泥，成为国内最大水泥企业，预计公司水泥产能将提升至4.3亿吨，熟料产能提升至3亿吨以上，商品混凝土产能提升至4亿立方米以上，公司和标的公司2019年合计收入规模可达到1676亿元，净利润规模达到126亿元。
控股股东中国建材此前承诺解决旗下水泥企业同业竞争由来已久，此次重组标志着中国最大的水泥企业内部重组大幕正式开启，未来区域之间联动有望增强，形成业务协同发展、互相促进、资源共享的良性互动。此外，此前中国建材旗下另外两家水泥上市公司祁连山和宁夏建材发布公告称，本此重组整合方案暂不涉及两家公司，在条件成熟时将尽快推进相关业务进一步整合，未来西北地区水泥企业整合仍存预期，国内水泥行业格局有望进一步优化。
集团内优质资产整合，发挥协同效应提升盈利能力
从四家拟被整合标的公司的财务数据看，2019年归母净资产共633.6亿元、归母净利润97.8亿元。按对应收购股权占比，归属于天山股份的权益归母净资产和权益归母净利润分别为626.9亿元和97.3亿元，是19年天山股份体量的6.5倍和5.9倍。四家企业均为中国建材的核心水泥资产，深度整合后有望充分发挥协同效应，以江苏为例，中联水泥1054万吨和天山股份543万吨熟料产能合并后将成为江苏水泥龙头，省内占比将升至29%。现金流方面，2019年中联水泥、南方水泥、西南水泥经营活动现金流净额分别为109、191、103亿元，反映了标的资产良好的经营能力。
拟整合产能是目前规模的10倍，将成为国内规模最大的水泥巨头
综合上述情况，四大水泥企业在各自所布局的地区内基本均属于区域龙头企业，在天山股份在完成对以上四家水泥企业重组后，水泥产能规模将达到4.3亿吨，水泥熟料产能提升至3亿吨以上，产能将覆盖除东北地区外的其他区域，合计19个省/市/区，基本实现全国布局，有助于进一步提升未来企业协同效应，稳价保量，降本增效，促进公司和行业健康发展。
天山股份原有熟料产能为每年0.39亿吨，且主要集中在新疆地区（82%），四家标的公司总产能为每年3.94亿吨。此次整合完成后，天山熟料产能将增长至4.3亿吨，且覆盖范围推广至全国，尤其是南方地区，而海螺水泥2019年末水泥熟料产能为2.1亿吨。从产能利用率的角度来讲，受西北地区供需关系紧张影响，天山股份产能利用率一直不高，2019年为43%，而四家标的公司平均产能利用率为74%，整合后有望提升公司整体产能利用率，同时加强区域产能集中度和议价权，进一步提升盈利能力。
基建托底，三、四季度水泥需求有望发力
今年年初，新冠疫情的爆发使国内经济发展面临前所未有的挑战，中央加大宏观政策调控力度，出台“六稳”、“六保”、“两新一重”等系列政策和方案对冲疫情对宏观经济带来的负面影响。基建逆周期调节再次担起经济托底重任，中央政府无论在宏观财政、货币政策层面，还是重大项目进度推进层面均加大了对基建投资的支持。今年上半年广义基建投资增速已经从2月份的-26.9%回升至-0.07%，6月份单月增速达8.4%。在存量项目和今年大量新增项目的助力下，预计下半年基建需求有望持续释放。
近期，随着全国各地持续性强降雨天气的好转，下游工地陆续恢复施工，水泥需求逐渐回升，价格底部企稳，长三角地区价格全面反弹，国内水泥价格开始进入上行通道，库存高位回落，预计在8月中下旬高温和降雨消退后，下游项目将加快施工进度，国内基建将有望迎来持续性的赶工潮，助推水泥价格进一步上涨。截至8月7日，全国水泥均价为421元/吨，同比基本持平，库容比为63.6%，较去年同期略高1.7个百分点。
公司估值及同行业对比
本次整合后，天山股份将成为行业内规模第一的水泥龙头，影响力和话语权增强，有望进一步优化行业竞争格局，有效解决同业竞争问题。根据华泰证券，考虑到新疆PVC水泥难题近期已协商解决，水泥价格大幅上涨，上调公司20-22年归母净利至20/23/24亿元（调整前18/20/21亿）。考虑公司此次整合潜在的协同效应和盈利提升价值，给予公司20年12xPE,对应目标价23.40元（调整前13.44-16.80元），维持“买入”评级。
研报来源：
《华泰证券-整合预案出台，水泥巨头横空出世》，2020年8月9日
《国信证券-重组蜕变，提质增效可期》，2020年8月10日
