（来源：勤辰资产）
编者按
2026年9月，全球紧缩预期骤然升温，A股在科技板块深度调整的拖累下震荡下行。上证指数月跌3.62%，深证成指跌8.04%，创业板指跌8.82%，科创50跌9.17%，双创指数三季度跌幅分别达27.8%和30.7%，均创单季度最大跌幅，结构上呈现鲜明的“高低切换”。港股同步走弱，恒生指数跌3.73%，恒生科技指数跌7.92%。
国内经济景气度有所回升。9月制造业PMI为50.1%，较上月上升0.3个百分点，重返扩张区间，生产指数升至51.7%，装备制造业、高技术制造业PMI分别为51.0%和52.5%，均高于临界点。价格层面，9月CPI同比上涨0.9%，涨幅较上月扩大0.1个百分点；PPI同比升至5.0%，环比上涨1.2%，涨幅超市场预期，国际大宗商品价格上行向国内工业品传导加快。出口表现尤为强劲，9月出口同比增长36.3%，单月规模创历史新高，贸易顺差扩大至1335.3亿美元，全球AI基础设施建设热潮拉动出口增长。
海外方面，全球货币政策迎来关键转折。美联储9月议息会议以12票全票通过加息25个基点，将联邦基金利率目标区间上调至3.75%—4.00%，为2023年7月以来时隔三年多的首次加息。声明指出经济稳健扩张但通胀仍处高位，此次行动旨在更及时实现2%通胀目标。日本央行紧随其后加息25个基点至1.25%，创1995年以来新高；欧洲央行已于9月上旬先行加息至2.5%，三大央行同步收紧。经济数据方面，美国9月非农新增就业仅2.9万人，远不及预期的9万人，7、8月数据合计下修6万人，就业动能明显放缓；但9月CPI同比升至3.7%，汽油价格同比暴涨34.2%，通胀压力不降反升。
本期《基金经理有话说》为大家分享勤辰的基金经理们2026年9月的月度观点。
林森
基金经理
长久期优质资产的机会正在浮现。
市场回顾与展望：
过去一段时间，整体股市处于调整之中，背后有两股不同性质的压力。
第一，高景气度的短久期资产，资金在前期集中涌入，筹码高度拥挤。与此同时，上市公司借助高估值窗口持续再融资、增发，大股东则不断减持。供给端的持续放量，叠加拥挤的持仓结构，使股价在回调时缺乏承接。下跌触发止盈和减仓，进一步压低股价，又促使更多持有人离场，负反馈由此形成。
第二，以消费为代表的长久期资产，受制于宏观压力。在需求偏弱、居民信心不足的环境下，市场的信心不断下调，股价同步调整。
对于这两种不同的调整，我们认为不能用“熊市”一概而论，还是可以区别对待，寻找结构性机会。
首先，我们对短久期资产相对谨慎。增发、再融资和大股东减持，是更了解公司的人用实际行动表达的态度，我们不要去做上市公司大股东的对手盘。另外短久期资产往往不是时间的朋友，随着时间推移，市场对这类资产的盈利预测可能会持续下调。在高估值、高拥挤的背景下，业绩预期的下修往往会形成"戴维斯双杀"的风险。
另一方面，我们对长久期资产相对乐观。经过前期持续调整，市场对这类资产的悲观情绪已较充分地反映在价格中。预期低意味着对利空的敏感度下降，任何边际改善都可能带来超额回报。大部分长久期资产现在都有不俗的股息提供安全垫，让持有人在等待基本面修复的过程中仍能获得现金回报。随着债券收益率持续的下行，生息资产的相对价值也在提升。
市场的悲观往往孕育着机会。我们选择继续在冷清处保持定力，耐心等待均值回归的充分演绎。
崔莹
基金经理
审慎看待AI产业链的挑战与机遇，重点关注产业叙事的变化。
市场回顾与展望：
微观调研科技行业大部分景气度较高，但是趋势基本面投资，在基本面和趋势共振时下重注，背离时以趋势为主。
现阶段大模型多是“大力出奇迹”——统计拟合海量数据关联，复刻人类推理；可调试、可优化，但不可完整解释内部机理。现在的大模型没有生物体那种内生主观意志，但在外部表现上，AI 智能体、多智能体协作，会涌现出很多看起来像“意志”的行为。AI能消灭知识服务溢价，但很难直接颠覆能源、交通、原子制造这类碳基实体产业。
AI 商业模式和互联网不一样，不是一次性投入永续收租，需要持续不断资本投入，持续发债，对全球长端资本形成持续抽血。30年期美债收益率逼近6%，AI领域发债是非常重要的驱动因素，大量长久期AI债券与30年期美债争夺长线资金，所以能够穿越6%收益率的股票资产理论上大部分可能还是在AI领域，或者说全球AI投资放缓或才能缓解长端美债利率压力。
全球经济增长高度依赖 AI 资本开支，根据国金证券宋雪涛博士团队测算，截至2026Q2，AI 投资对美国 GDP 贡献超消费，广义科技 CAPEX 占 GDP 比重达0.62%，是2000年互联网泡沫时期的近2倍；剔除 AI 后美国周期性 GDP 名义收缩，全球进入“硅基通胀、碳基通缩”格局。中国广义 AI 占 GDP 比重已超过地产，AI 商品出口拉动外贸高增。
现阶段我们需要审慎观察，如果AI进入新叙事阶段（RSI进一步提升模型能力，打开CODING以外新的场景），则依然值得我们重点关注，寻找能够穿越高利率美债的投资机会；而如果AI 资本开支放缓，AI 长久期发债下降，长端美债收益率下行，AI以外或存更好的方向。
张航
基金经理
AI领域高增长的可能性仍然较高，内外资反馈不一更多源自资金结构的差异。
市场回顾与展望：
A股港股主要指数在9月均震荡下行，创业板领跌，年初至今AH主要指数均已转负。海外市场在加息落地后反而开启了新一轮的上涨，标普和纳指均已新高。
年初至今，全A股仅30%的个股尚有正收益，绝大部分集中在AI领域，其余主要包括创新药、电力设备、出海消费等几个高景气领域，传统的消费、周期和制造领域均呈现较大下行压力。
海外AI在过去一个月有几个重要的变化，首先是Muse的火爆激活了新的个人AI应用空间，也为Meta的广告拓宽了新的场景。其次在领先模型厂封禁了signature API之后，蒸馏难度显著增大，闭源模型相对于开源模型领先优势在重新拉大，再者是OpenAI的ARR显著加速，相对Anthropic的份额也显著增加。这三个变化分别回应了之前AI可持续性的三大问题：CSP大规模资本支出的可持续性、闭源模型相对于开源模型的高溢价以及模型厂的ARR放缓，担忧大幅缓解，美股AI硬件也借此基本重回6月高点。对岸AI硬件含量极高的台股市场也已经新高，台湾的AI硬件产业链包括光通信、服务器组装和PCB里的核心公司，在A股基本都有相关的标的，有些是产业链里依次的一供二供，有些A股是台股的子公司，这基本可以构成一组准对照实验，在同一基本面趋势下，股价走势天差地别，说明可能更多是A股特定的市场参与者行为及筹码结构的影响。
A股市场重回存量博弈，三季报发布在即，非AI的传统领域面临基本面进一步下行的压力，AI领域未来几个季度业绩基本面高增长的可能性仍然较高，但面临FCC等政策压制估值，存量市场资金涌入红利板块避险的趋势再次出现。但稍微看长一点回归投资本源，站在企业价值的角度，我们依然看好这一轮抓住全球AI算力基建浪潮实现跨越式发展的科技制造龙头公司的潜在市值空间。
