（来源：AI 前沿早知道）

　　2026 年的中报季，国产 GPU 赛道出现了两家"盈利"的公司：8 月底，天数智芯披露上市后首份半年报，期内利润 1.06 亿元，上年同期亏损 6.09 亿元；科创板上市刚满半年的沐曦股份更早一步，归母净利润 6.12 亿元，同样实现扭亏为盈。两家公司在公告里都不吝笔墨地强调了这次"扭亏"。

　　但把利润表拆开看，两家的盈利有着惊人的同构性：天数智芯的利润来自一笔约 7.6 亿元的股票投资浮盈，沐曦的利润来自 9.26 亿元的金融资产公允价值变动及处置收益。都是真金白银地记进了利润表，也都与卖芯片这件事没有直接关系。

　　这不是要否定两家公司的经营进展——它们的收入都在增长，主业的亏损都在收窄。但在国产 GPU 集体冲向盈亏平衡点的 2026 年，谁先盈利、靠什么盈利，会直接决定资本市场给每家公司的定价层级。利润的来源，比利润本身更值得拆。

　　01 天数智芯：1.06 亿利润里，躺着一笔 7.6 亿的股票浮盈

　　先看天数智芯的收入端，增长是真的。上半年营收 9.46 亿元，同比增长 191.6%；其中通用 GPU 产品收入 9.16 亿元，同比增长 231.0%。AI Agent 需求爆发带动推理算力消耗猛增，公司推理系列芯片收入 6.54 亿元，同比暴涨 651.8%，占总收入的比重从 26.8% 跃升至 69.2%。训练与推理芯片的收入之比，从上年同期的约七三开，变成了今年的三七开。

　　问题在于利润端。上半年公司"其他收入及收益"合计 8.73 亿元，其中按公允价值计入损益的金融资产公允价值收益 7.6 亿元，政府补助 0.65 亿元，利息收入 0.41 亿元。财报附注显示，公司上半年以约 1 亿元购入一家上交所上市公司约 0.27% 的股权，该笔投资期末公允价值为 8.56 亿元——收益翻了 7 倍多，但目前仍处于锁定期，并未变现。

　　更值得琢磨的是公司自行披露的"经调整净利润"。天数智芯把这一指标定义为期内利润加回股份支付和上市开支：1.06 亿元净利润，加回股份支付 1.34 亿元、上市开支 0.05 亿元，恰好得到 2.46 亿元的经调整净利润，数字上可以闭环。但在这个调整过程中，7.6 亿元的股票浮盈被完整地保留在了利润里——股份支付被认定为"非经营"，股票浮盈却被认定为"经营"。

　　如果把这笔浮盈剔除，上半年的真实经营结果是另一番景象：1.06 亿元净利润减去 7.6 亿元浮盈，经营层面亏损约 6.5 亿元，亏损额度较去年同期反而扩大了。

　　主业为什么不赚钱？两个细节值得注意。其一，毛利率从上年同期的50.1% 跌至 17.2%——公司上半年将一批此前采购作为存货储备的服务器组件，以低于采购成本的价格转售给客户，录得毛损 1.71 亿元，该项业务毛利率为负 1157.3%，公司解释是"为了维系与客户的长期战略合作关系"；另有存货撇减 0.72 亿元计入销售成本。

　　其二，增长几乎全部来自单价更低的推理芯片——招股书曾披露，其训练芯片平均售价约 3.04 万元，推理芯片约 9200 元，两者相差超过两倍，低毛利产品占比大幅提高，摊薄了整体盈利水平。

　　收入翻近两倍，毛利总额却与去年同期几乎持平（1.63 亿对 1.62 亿）。这大致就是"以价换量"的财务画像。

　　02 沐曦：6.12 亿净利润，占利润总额105.75% 的部分来自理财

　　沐曦的故事换了剧本，但内核相同。上半年营收 13.24 亿元，同比增长 44.67%，归母净利润 6.12 亿元，公司把"扭亏为盈"写进了中报的主要会计数据说明。

　　但翻开非经常性损益明细：除同公司正常经营业务相关的金融资产公允价值变动及处置损益，上半年合计 9.26 亿元，占利润总额的 105.75%。其中仅交易性金融资产公允价值变动收益一项就是 8.87 亿元，公司在报表中明确标注其"不具有可持续性"。剔除全部非经常性损益后，扣非归母净利润为 -0.49 亿元——主业仍在亏损，只是亏损同比收窄了 75.8%。

　　换言之，沐曦上半年赚的钱基本都来自金融资产。6.12 亿的净利润数字为正，不是因为卖芯片赚到了钱，而是因为账上理财和对外投资的估值涨了。

　　钱是哪来的？2025 年 12 月，沐曦科创板 IPO 净募资38.99 亿元。中报披露的募投进度是：上市半年，募投项目累计投入 4.39 亿元，投入进度 11.26%，其中今年上半年投入 1.78 亿元；与此同时，公司把 22 亿元闲置募集资金用于现金管理，账上交易性金融资产从年初的 26.4 亿元膨胀到 43.5 亿元，增幅 64.8%。加上43.5 亿元货币资金，147 亿总资产里差不多 87 亿是现金和理财。

　　募来的钱没怎么投进主业，金融资产的盘子倒是先做大做强了——再回头看那个9.26 亿的收益和 6.12 亿的"扭亏"，整条线就串起来了。另外值得一提的是增速：沐曦 44.67% 的营收增速在几家可比国产 GPU 公司中垫底，Q2 单季增速较Q1 明显放缓。一家上市半年的成长型公司，收入增速、研发增速、募投进度三条线同时偏软，这个组合比账面利润的来源更值得跟踪。

　　03 放在一张表里：两种"盈利"，一个配方

　　天数智芯和沐曦，一家在港股、一家在科创板，会计准则不同、披露口径不同，但这个中报季交出的答卷，配方惊人地一致：账面利润为正，主业亏损依旧，中间的差额由金融资产来填。

　　注：天数智芯为港股 IFRS 口径，沐曦为中国企业会计准则口径。"剔除非经营项后"一栏，天数智芯为净利润减去股票投资浮盈的测算值，沐曦为公司披露的扣非归母净利润口径。数据来源：两家公司 2026 年半年度报告及各自上市文件。

　　两家还有一个心照不宣的共同点：都在利润口径上做了"选择题"。天数智芯把股份支付从经调整净利润里剔除、却把股票浮盈留下；沐曦在主要会计数据里把"扭亏为盈"写进说明，而把"扣非仍亏 0.49 亿"留给了翻到第九页的读者。会计口径的选择，有时候比会计数字本身更能说明一家公司想让市场看见什么。

　　04 盈利的姿势，比盈利本身重要

　　平心而论，在芯片这个重投入、长周期的行业里，用金融工具管理账面资金本身无可厚非——沐曦的理财收益里有相当大一部分来自对产业链的对外投资，天数智芯的股票投资也实打实地增值了 7 倍多。中报期赶上权益市场的好年景，把这些收益记进利润表，合规，也合理。

　　但资本市场为国产 GPU 定价的逻辑，从来不是"谁报表上先出现正数"，而是"谁先证明卖芯片这件事本身能赚钱"。随着摩尔线程、沐曦、壁仞、天数智芯、以及近日的燧原科技陆续上市，大家都不缺弹药了，接下来比的是同一件事：收入的质量、毛利率的防线、主业盈亏平衡的时间表。

　　从这个角度看，这个中报季真正值得记住的，可能不是两家公司的"扭亏为盈"，而是一个朴素的常识重新被验证：利润可以来自公允价值变动，但公允价值变动撑不起一家芯片公司的估值。卖芯片赚来的钱，和炒股票赚来的钱，市场终究会给出两个价格。

　　（声明：本文仅为个人基于公开财报的研究笔记，不构成任何投资建议。数据来源：天数智芯、沐曦股份 2026 年半年度报告及各自上市文件。）