（来源：工银瑞信基金）

　　美国劳工统计局10月14日发布数据显示，美国9月CPI同比上涨3.7%，为5个月来最大涨幅，高于市场预期的3.6%，较前值3.4%进一步扩大。核心CPI同比上涨2.6%，同样超出预期的2.5%，创5个月来最快涨幅，美国通胀压力的持续性超出市场此前预判。

　　8月、9月美国通胀均超出市场预期，除能源价格跟随美伊冲突频发持续维持高位之外，核心CPI也连续走强。在美伊冲突愈演愈烈、通胀预期和厄尔尼诺气候的潜在影响下，通胀往上行风险情形演绎的概率有所提升。数据公布后，市场预期10月加息的概率一度升至50%以上，认为年内可能还存在2次加息，至2027年年中存在3-4次加息。

　　工银瑞信宏观策略投研团队认为，8月以来美国通胀超预期上行，背后存在着美伊冲突愈演愈烈带来的供应链收紧等次生影响，但这种影响尚未形成广泛传导。当前市场预期较为激进，美联储真实的加息路径或将慢于此预期。海外流动性收紧最快的时期已经过去，美元和美债利率或已达到阶段性高点，不过其下行空间的打开需看到进一步催化，后续仍需关注通胀往上行风险演绎的可能。

　　考虑到美国劳动力市场仍在底部并存在韧性，美联储核心关注依然在于通胀走势，其最终仍取决于油价、粮价和通胀预期等变化。如油价等未出现上行斜率加剧或通胀预期持续上行，美联储未来的加息空间预计有限。当前市场对加息路径的预期或已透支，未来预期加息路径的再调整可能带来预期差。

　　对于美元资产而言，近期海外流动性的变化并非单纯是加息预期的调整，9月下旬以来美债利率的变化更多体现在期限溢价，与油价的相关性减弱，更多可能存在交易层面的影响：如提前交易中期选举结果、美国信用债的挤出、法债等外围债券市场的联动等。目前这种交易层面的力量已经到了相对高位，海外流动性收紧最快的时期已经过去，美元和美债利率或已达到阶段性高点。美股短期下行压力加大,不过在盈利支撑下四季度预计整体仍较强。

　　对于A股而言，考虑到一是国内流动性宽松、无风险利率低位的环境没有发生变化，政策对股票市场的呵护没有发生变化，二是海外流动性收紧正在逐渐定价充分，三是经济增长平稳和国内政策托底，经济增长下行风险不大，四是部分传统行业供给出清、AI带动需求增长等因素下，上市公司盈利性亮点，我们维持对市场方向偏积极的观点。短期因海外流动性预期、国内内需承压、科技交易拥挤及叙事怀疑带来波动，但波动带来较好的配置机会，未来机会将更加扩散和均衡。

　　港股方面，我们对港股并不悲观。此前港股体感偏差主要受到基本面、流动性、情绪面的三重影响。目前前两者已出现一定程度改善，后者可能受到美股影响。短期来看，海外流动性风险的缓释有利于港股估值的修复，不过其上行空间的打开仍需等待海外流动性风险的彻底消除、产业趋势或国内经济的再突破。