存款到期再配置对理财市场规模增长的影响研究|商业银行|挂牌利率|银行业|债券|理财产品

　　◇ 作者：银行业理财登记托管中心统计监测部总经理　张锦

　　银行业理财登记托管中心统计监测部高级经理　魏中华

　　◇ 本文原载《债券》2026年9月刊

　　摘要

　　近年来，商业银行连续数次下调人民币存款挂牌利率，存款作为投资资产的收益水平持续走低。部分研究机构认为，近期大量的存款到期后的资金在相对收益的吸引下，可能向理财等市场分流。本文基于过往6年的样本数据，采用回归方法研究存款到期再配置等因素对理财市场规模增量的影响。研究发现，“存款搬家”效应对理财市场扩容的作用有限，而相对收益水平等因素对理财市场规模增量有显著影响。

　　关键词

　　银行理财　存款搬家　利率政策　回归模型

　　研究背景

　　在宏观政策和行业自律机制的持续引导下，商业银行接连下调人民币存款挂牌利率。以比较有代表性的国有大行为例，整存整取3年期定期存款利率由2022年9月的2.60%降至2023年12月的1.95%，又于2025年5月进一步降至1.25%。

　　部分研究机构测算的数据显示，2026年到期的定期存款总规模可能超过50万亿元，较2025年进一步增长。有关机构预测，在较高收益水平的吸引下，大量存款到期后的资金可能流入理财、保险、基金或股票市场，即所谓的“存款搬家”效应。

　　根据《中国银行业理财市场年度报告（2025年）》披露的数据，截至2025年末，银行理财市场规模已达33.29万亿元，较2022年末增长超20%，超越2022年“赎回潮”前的高点。部分研究机构认为，2026年的存款到期高峰，有可能为理财市场规模带来更大的增长。但也有机构认为，长久以来存款资金黏性高，到期后转向理财等资产管理产品的比例非常有限。

　　研究过程

　　（一）研究目标和方法

　　本文采用经典的回归方法分析研究存款到期再配置等因素对理财市场规模增量的影响，以理财市场规模月度增量为因变量，将存款到期再配置压力、货币资金环境、理财产品相对收益、理财市场净值回撤、权益市场活跃度、季节性特殊时点等因素作为自变量纳入模型，进而探讨各因素如何影响理财市场规模增量。

　　由于理财产品的渠道销售和投资者申赎行为可能存在一定的时滞和惯性，本文特地引入变量的滞后项用于动态回归分析，并在反复调试过程中充分进行变量筛选与稳健性检验，形成拟合度最理想的模型。

　　（二）变量构建方式

　　1．理财市场规模月度增量（Δscale）

　　考虑到理财市场规模存量具有累积特征，可能弱化月度变化情况，所以不直接使用理财市场规模存量作为因变量，而是采用理财市场规模月度增量作为因变量。

　　2．存款到期再配置压力（due）

　　因为有关部门和商业银行均不披露真实的存款到期规模数据，所以本文采取替代方案构造这一变量，即以月度新增住户人民币存款为基础数据，结合存款期限结构假设，对历史新增存款按期限进行平移，估算样本当月对应的到期压力。具体来说，假设新增存款期限结构在样本期内相对稳定，并按3、6、12、24、36、60个月6个期限档位对月度新增存款进行拆分，期限比例分别设定为0.10、0.10、0.25、0.25、0.20、0.10。随后，将各期限分量按对应期限进行“平移”，在样本当月加总，得到当月的净到期压力。

　　3．理财产品相对收益（spread）

　　在低利率环境下，理财相对存款的收益比较优势可能是影响资金配置行为的核心价格信号。本文选取全市场理财产品月度加权收益率，与18家全国性银行同期的一年期存款利率均值相减，得到二者利差作为理财产品相对收益变量。

　　4．货币资金环境（supply）

　　宏观层面的流动性扩张反映了全社会可配置的资金池变化情况，可能影响理财市场扩容的资金基础。

　　本文以广义货币供应量（M2）月度余额为基础数据，计算滞后一期的M2对数同比增速，用于反映货币环境特征。具体而言，我们对M2余额计算12期对数差分，以描述其同比增速水平。同时，考虑到宏观货币环境向居民的资产配置行为传导通常存在一定时滞，因此回归中采用其滞后一期的数据作为变量取值。

　　5．理财市场净值回撤（risk）

　　理财市场的净值波动与阶段性回撤可能会影响投资者风险偏好与申赎行为以及产品发行节奏。

　　本文以全市场理财产品30天净值回撤率为基础数据，按产品规模加权平均，描述理财市场净值回撤情况。

　　6．权益市场活跃度（stock）

　　权益市场活跃度上升往往反映风险偏好及投资者对权益资产的关注度提升，可能对理财产品形成阶段性的竞争分流效应。

　　本文以A股月度日均成交额为基础数据。考虑到其波动呈现显著的右偏与厚尾特征，我们在回归中对成交额进行对数变换，用来描述权益市场活跃度。

　　7．季节性时点因素（season）

　　在年初及季末等特殊时点，考核安排、流动性调配和投资者资金需求等因素可能使理财市场规模增量呈现明显的时点特征。

　　每年1月，理财市场主要受存贷款业务“开门红”等因素影响；而3、6、9、12月则有季末考核、报表管理及流动性安排等时点效应。本文构造虚拟变量，当月份为1、3、6、9、12月时取1，其余月份取0，意在剥离由上述因素带来的周期性扰动。

　　8．相关政策制度冲击（policy）

　　“禁止手工补息”等相关政策落地可能改变存款端定价方式，对存款续作产生阶段性影响，进而影响理财市场增量。

　　本文构造政策窗口期月份虚拟变量进行控制，政策出台当月及之后连续3个月取1，其余月份取0，意在吸收制度性冲击对规模增量的阶段性扰动。

　　（三）稳健性检验过程

　　研究过程中采取多种方法对模型进行稳健性检验。首先，对变量构造过程中的关键假设进行替换检验，例如，修改构造存款到期压力变量时使用的新增存款期限结构。其次，对关键变量的基础数据进行替换检验，例如，将构造宏观资金环境变量的M2替代为人民币存款规模存量。再次，调整动态回归过程中部分关键变量的滞后期数，例如，尝试将权益市场活跃度滞后1至3期的变量纳入模型。最后，结合回归分析中常用的诊断方法评估模型稳健性，在模型拟合度和经济含义之间进行平衡，确定最优模型。

　　回归结果和讨论

　　（一）回归结果

　　经过多轮回归测算和对比，本文采用的最优模型如下：

　　最优模型样本量N=73，样本覆盖2020年2月至2026年2月。模型拟合度R2=0.8083，调整后R2=0.7844，说明模型能够较好地解释理财市场规模月度增量的波动，整体拟合效果较为理想（见表1）。

　　（二）变量讨论

　　1．存款到期压力上行未显著推动理财增速抬升

　　回归结果显示，存款到期再配置压力（due）在主模型中当期系数显著为负，表明在月度口径下，到期再配置压力上升对应理财规模增量同步走弱。更直白地说，尽管存款到期后可能有一部分资金流向理财市场，但到期压力大的月份，理财规模增速反而可能放缓。

　　本文尝试从现实出发分析上述现象，认为原因可能有以下三点。一是存款到期规模较大的月份，银行稳存款的诉求更为强烈，会通过营销与考核倾斜、加强客户引导等方式优先争取存款资金的留存，进而压缩理财产品销售空间。二是存款资金黏性较高。中金公司相关研报分析，大量存款资金到期后仍留存在银行存款体系内部，留存率长期保持在90%以上，2025年已回升至96%的高位。三是当前理财与存款的利差显著收窄。而存款客群风险偏好相对保守，进一步降低了到期资金转配理财的比例。

　　此外，due的短期滞后项不显著，说明到期压力对理财增量的影响主要集中在当月，对后续月份影响并不显著。

　　2．理财相对收益对市场规模有即时与滞后双重驱动作用

　　回归结果显示，理财产品与存款的相对收益即利差（spread）当期系数以及滞后一期系数均显著为正。这表明在低利率环境下，投资者对投资渠道的相对收益敏感度较高。理财相对收益优势的扩大会即时推动投资者在当月的配置意愿上升。由于当前理财销售端普遍展示产品过往收益率，因此若当月理财收益表现良好，其影响可能延续至次月，持续对理财市场规模增量形成支撑作用。

　　3．净值回撤对理财规模增长的约束作用相对有限

　　理财市场净值回撤水平（risk）这一变量在样本期内未对理财市场规模月度增量产生持续而稳定的影响。

　　经过分析，本文推测这一结果可能与理财产品净值波动幅度整体相对可控有关。2022年末，债券市场巨震带来的理财产品大范围“破净”的确引发了投资者大量赎回，但与权益市场相比，理财产品的投资风格相对稳健，净值回撤通常是阶段性的，且幅度相对可控。占市场主体地位的固定收益类产品“破净”情况极为少见，不足以明显改变投资者的资产配置策略。

　　此外，近年来理财市场投资者教育工作持续深化，投资者对产品净值波动的了解和接受程度也在逐步提高，市场对净值波动的适应性整体增强。相较于短期回撤，投资者更加关注产品中长期的收益水平。

　　4．年初及季末时点效应明显

　　回归结果显示，季节性关键时点虚拟变量（season）系数显著为负，表明理财市场规模增量在年初及季末月份存在较为稳定的下行特征，时点效应明显。这说明，年初存贷款业务“开门红”营销、春节前居民和企业资金需求，以及季末考核、报表管理、流动性调配等时点效应，可能带来理财销售节奏放缓、申赎波动加大或资金阶段性回流表内等压力，从而压降当月理财规模增量。

　　5．权益市场热度驱动理财资金分流与回流

　　权益市场热度（logstock）当期变量在模型中系数为负，滞后一期变量系数为正，两者均高度显著。

　　权益市场活跃对理财市场规模增量的影响可概括为“当期分流、次期回流”。A股市场成交量上升，说明近期市场风险偏好抬升，投资者对权益资产的关注程度加深，资金可能更多流向股票或股票基金。相应地，理财产品作为相对低风险低收益的稳健型资产，其增长空间受到压缩。而A股市场热度冲高之后，部分短期投资者倾向于及时止盈撤资，次月往往出现风险偏好的回落和交易降温，部分资金可能回流至理财市场。

　　6．宏观流动性扩张与理财规模增长之间并非简单正向关系

　　回归结果显示，货币资金环境（supply）在主模型中系数显著为负。流动性扩张没有直接转化为理财市场规模增量上升，这与“货币环境越宽松，理财规模增长越快”的直觉判断相悖。

　　结合现实因素分析，在低利率环境和市场风险偏好持续波动的大背景下，M2扩张一方面对应资金总量增长，另一方面也可能反映居民或企业更强的流动性偏好与观望情绪，因此理财市场规模增长可能反而受限。此外，新增资金短期内可能更多停留在活期存款或其他高流动性资产中，最终是否进入理财市场还取决于比价、市场情绪和渠道销售力度等因素。因此，supply的负向结果并不意味着宏观流动性扩张不重要，而是表明其对理财市场规模增长的影响具有间接性和条件性，需结合具体配置环境进一步理解。

　　7．相关政策制度冲击未对理财规模造成明显影响

　　在模型中加入“禁止手工补息”政策窗口期变量（policy），系数未呈现稳健显著，表明该政策在样本期内未对理财市场规模月度增量产生明显影响。可能的原因之一是政策主要影响机构存款，而机构资金对理财市场的贡献相对有限，因此对理财规模增量的传导效应不明显。

　　8．市场规模增量呈现均值回归特征

　　回归结果显示，理财市场规模月度增量的滞后项（Δscalet-1）系数显著为负。这说明当上月规模增量偏高时，次月更倾向于回落；而当上月增量偏低时，次月更易出现修复性的回升。分析其现实原因，可能在于权益市场活跃度以及季节性时点等因素会在短期内扰动理财市场的扩张节奏；而随着扰动因素边际缓和、产品募集与申赎节奏回归常态，当月的异常增量往往在后续月份被部分对冲，从而使得理财市场规模增量呈现一定的均值回归特征。

　　9．影响因素的关键性对比

　　按各解释变量增加1个标准差（虚拟变量按0到1变化）对理财规模月度增量的影响量衡量，在最终模型中，影响强度由高到低大致为：季节性时点因素、权益市场热度（滞后一期）、理财规模月度增量（滞后一期）、权益市场热度（当期）、存款到期再配置压力、货币环境、理财相对收益（当期）、理财相对收益（滞后一期）。

　　结论

　　根据上述回归结果和相关分析，本文认为“存款搬家”效应对理财市场扩容的作用有限。

　　第一，在到期存款量较高的月份，商业银行为保障存款和流动性相关指标稳定，往往加大揽储力度。销售渠道的营销重心向存款倾斜，可能导致同期流入理财市场的资金规模减小。

　　第二，投资者对于理财产品的相对收益水平极为敏感。近年来，理财与存款利差显著收窄，叠加产品净值化运作等因素，理财产品对传统存款客户的吸引力有限。

　　第三，储户整体风险偏好极低，存款资金惯性较强，到期后普遍选择继续留存续作。

　　即便如此，随着社会财富的持续积累和理财公司的高质量发展，理财市场的发展潜力仍不容小觑。在居民资产配置需求增长、低利率环境延续等因素支撑下，理财市场有望延续近年来稳健扩容的中长期趋势。

　　研究局限性

　　部分宏观数据无法从公开渠道获取，导致本研究有如下局限性：

　　模型中的存款到期再配置压力（due）变量，是基于新增住户存款估算得到的，不是直接观测变量，因此该变量的准确性受制于本文预设的存款期限结构。研究中已通过多次敏感性检验来确保核心结论的准确性和稳健性，但模型仍有可能因此产生失真问题。

　　在衡量宏观流动性环境时，本文选用滞后一期的M2对数同比增速，可以较为准确地衡量广义货币扩张强度。但相较于宏观流动性，居民与企业的资金宽裕度、财富积累可能是更能直接影响理财市场规模增量的因素。由于公开数据的丰富度不足，目前本文缺少直接的月频数据来描述上述因素。