（来源：天治基金）

　　一、海外：通胀超预期推升加息概率，AI叙事主导美债

　　美国9月CPI数据超出市场预期，数据公布后，市场对10月28日加息的概率由20%上行至51.5%，全年加息预期提升至1.47次，到明年底累计加息预期达到3.88次，美元指数与美债利率随之上行。

　　美联储官员近期密集发声，政策表态整体指向年内继续加息；不过市场当前仍预期10月加息概率较低，而12月加息概率相对较大。

　　在通胀超预期的背景下，美债利率反而大幅下行，AI相关的悲观叙事超过通胀数据本身，成为短期内影响美债利率走势的核心因素。

　　二、国内：出口超预期，PPI回升、社融略好、M1回落

　　9月我国出口增速继续超出市场预期，海外经济总体维持韧性且库存处于相对低位；在科技制造景气度短期仍处高位、叠加海外补库存的情形下，预计我国出口增速仍将维持相对高位。

　　9月PPI相对8月继续回升，煤炭与原油价格上涨，以及AI产业链维持高景气，共同带动PPI同比继续改善；在内需总体偏弱的情形下，CPI预计维持低位震荡。原油价格短期预计高位运行、继续大幅上涨概率较低，四季度PPI同比预计高位小幅回落。

　　9月新增信贷基本符合预期，新增社融略好于预期。信贷结构总体偏弱，居民长贷同比少增1621亿元，企业长贷同比少增200亿元，企业长贷环比变化符合季节性特征。政府债发行加快带动社融同比多增，但在政府债发行加快的情形下，尚未带动实物工作量显著改善。受高基数与内需偏弱影响，9月M1同比相对8月回落；往后看，在内需尚无显著改善、高基数延续的情形下，M1同比预计维持低位震荡。

　　三、市场展望：AI与信用风险成核心矛盾，震荡中重结构

　　AI叙事与信用风险担忧超过通胀，成为美债走势的核心矛盾。CoreWeave的CDS利差大幅上行，市场担忧在利率高位的情形下其债务偿付能力的可持续性及盈利前景；Anthropic三季度营收环比增速放缓至45%，低于部分市场预期。

　　霍尔木兹海峡通航部分恢复，但成品油仍存在较大缺口，油价预计维持高位震荡。

　　往后看，短期AI产业链缺乏增量催化，能源价格维持高位，在海外AI产业链投资回报与债务偿付能力担忧的影响下，预计科技制造板块短期维持震荡。国内AI相关板块经过大幅调整后，估值压力与机构持仓拥挤度部分得到释放，科技制造板块亦是中报和三季报盈利占优的方向，在增量资金托底市场的情形下，仍有结构性机会。

　　在市场整体偏弱背景下，建议重点关注红利的配置价值与消费板块的结构性机会。