（来源：常春藤基金）
10月A股经历历史级别的月度调整，成长板块承受了尤为剧烈的调整，压力从AI相关资产扩散至更多行业。随着部分资产价格已消化更多不利预期，下跌可能正在接近尾声，我们把更多精力放在企业本身，以耐心资本的态度深耕待转机。
01
行情回顾：历史级别的月度调整
2026年10月，是一个需要认真面对亏损、也需要重新审视投资机会的月份。按9月末至10月末收盘价计算，上证指数下跌6.33%，沪深300下跌8.54%，深证成指下跌15.94%，创业板指和科创50分别下跌23.02%和24.13%。成长板块承受了尤为剧烈的调整，而压力也从AI相关资产扩散至更多行业。
10月份的市场并非一路平静地下跌，而是在急跌、反弹和再度下探之间反复切换。这轮调整之所以令人感到压力，并不只是单月跌幅大，还因为它发生在此前已经明显回撤之后。创业板指7月份下跌23.00%，8月份反弹2.83%，9月份又下跌8.82%，10月份继续下跌23.02%。换言之，市场没有在第一轮大幅调整后稳定下来，而是在较低位置再次经历了近乎同等幅度的下杀。
从历史月度行情看，10月份创业板指跌幅确实略大于今年7月份，但差距不足0.02个百分点，两者实际上非常接近。在已取得的2010年6月至2026年10月月度序列中，本月跌幅仅次于2016年1月的-26.53%，属于历史罕见的月度调整。不过，“历史罕见”描述的是跌幅，不意味着市场会因此自动见底。
上证指数
-6.33%
沪深300
-8.54%
创业板指
-23.02%
科创50
-24.13%
02
AI预期的下修
本轮调整的一个重要起点，是市场对海外AI资本开支及融资可持续性的重新审视。此前，投资者更多关注算力需求增长和资本开支规模；现在，问题逐渐转向：收入与现金回款能否覆盖利息、折旧和持续建设投入。
美国利率仍处于较高水平，对长周期投资项目构成约束。以CoreWeave为代表的新云企业，部分无抵押债券二级市场收益率升至约15%，说明市场对其长期偿债能力与再融资条件的要求明显提高。但这一数字不是公司全部存量债务的利率，也不意味着既有贷款成本立即全部重定价。它首先影响的是市场对新增融资、项目回报和未来资本开支的判断。
Anthropic推进上市、OpenAI争取新一轮融资，使两家头部模型企业的商业化能力与资金需求更直接地接受比较。相关融资规模、估值和发行时间仍有不确定性，市场的担忧并不是AI需求已经消失，而是此前资产价格可能提前计入了过于顺畅的增长路径。一旦融资成本提高、回报兑现放缓，产业链订单预期和估值就可能同时承压。
国内方面，三季报未能提供足够广泛的盈利支撑。按一致可比口径和整体法测算，2026年第三季度全A单季度净利润同比下降13.2%，非金融石油石化企业单季度净利润同比增长4.4%，较第二季度放缓。报告同时指出，地产与内生需求仍然偏弱，盈利改善尚未全面扩散，不少企业的盈利兑现不足以支撑此前的乐观定价。部分科技与资源行业仍有盈利增长，只是增长的广度和持续性面临更严格的检验。
03
赎回踩踏放大下跌
金融市场具有反身性。价格下跌不仅反映投资者对未来的判断，也会改变投资者当下能够采取的行动。当净值回撤触及产品风控线、持有人赎回增加，管理人可能被迫卖出；卖出进一步压低价格，又会触发下一轮降风险与赎回。
成交收缩使这一过程更容易放大。10月份A股日均成交额约为1.61万亿元，较9月份环比下降12%，险资被动减持压力，固收＋产品，都是反身性的体现。此前二级债基规模及权益配置有所提升，持续的权益回撤使部分产品面临赎回压力。“赎回—减仓—下跌—进一步赎回”是10月份市场波动的重要解释。部分绝对收益资金的风险约束，与市场承接减弱共同放大了下跌。
04
沉心研究，把主动权留给优质标的
基本面的变化解释了为什么投资者愿意降低估值，资金负反馈则解释了为什么价格有时会比基本面的边际变化走得更快、更深。经历几个月连续调整之后，我们倾向于认为，下跌可能正在接近尾声。这里的“接近尾声”并不是对某一天最低点的预测，也不意味着此前的风险已经消失，而是说，部分资产价格已经消化了更多不利预期，值得重新投入研究。
接下来，我们会把更多精力放在企业本身。对于现金流较稳定的公司，重点是判断分红和盈利是否可持续，而不是只看表面的高股息率；对于成长企业，重点是确认收入能否转化为现金回款、竞争壁垒能否维持，以及资本开支是否需要不断依赖外部融资；对于周期与出口企业，则需要在更保守的价格、汇率和需求假设下重新评估利润。
