农夫山泉四高看点娃哈哈跨界尴尬上市是门好生意吗？|元和|农夫山泉|娃哈哈

　　作者：皓然

　　来源：首条财经——首财研究院

　　踏浪而来，仰世而来，迎风而来，破晓而来。

　　中国企业的IPO军团，仍在乘风破浪。

　　Wind数据显示，2020年上半年，中资企业在全球市场共完成IPO上市174起，同比去年增长47%。其中，A股上市量最多，占比68%，港股次之，为22%。

　　飘红数据，自然也挑动着冲关者的神经。

　　只是7月，A股IPO增量就达到了52家。

　　备受关注的农夫山泉，同样也有新动作。

　　11年倔强画风突变为哪般

　　7月31日，证监会核准农夫山泉发行不超13.8亿股境外上市外资股，每股面值人民币0.1元，全部为普通股。完成发行后，农夫山泉可到港交所主板上市。

　　显然，大自然“搬运工”正在加速入局资本市场。

　　不禁让人感叹一句“够香”。

　　自2000年开始，市场上每隔几年就会传出农夫山泉计划上市消息。

　　但农夫山泉对此颇为倔强，一直是“不上市”。

　　中国证监会浙江监管局网站查询发现，早在2003年，农夫山泉就已是浙江拟上市公司群体中的一员。

　　2008年全球金融危机时，农夫山泉与中信证券签署一份A股上市辅导协议，开启十年辅导征程。

　　2017年，农夫山泉更两度传出上市消息，但均被辟谣。创始人钟睒睒更公开直言：资本市场讲究需求与被需求，但农夫山泉现在没需求，因此不需要上市。

　　2018年12月，农夫山泉终止了上市辅导。

　　2019年，风声再次传出，但公司仍是“无可奉告”。

　　然2020年4月29日，疫情档口，农夫山泉竟悄悄向港交所递了招股书。

　　兜兜转转12年，为何画风突变呢？

　　招股书指出，新冠肺炎疫情期间，公司的饮料产品销售较2019年同期下降。2020年一季度营收与净利同比均出现下滑。现金流情况也不乐观，2020年前3个月，农夫山泉银行贷款增加了15.5亿元。

　　差钱了？四高看点

　　看来，农夫山泉已到了“需求”时刻。

　　难道其因“缺钱”而被迫选择IPO？

　　不夸张地说，作为一家饮品公司，农夫山泉的赚钱力超乎想象。

　　招股书显示，2017年、2018年及2019年，其营收分别为174.91亿元，204.75亿元及240.21亿元，2018、2019年的收益同比增速分别为17.1%、17.3%。同期，农夫山泉经调整后的年内净利润分别为33.86亿元、36.12亿元、49.54亿元。

　　仅从2019年利润看，在食品饮料领域农夫山泉“碾压”大部分上市食品公司，超过蒙牛（41.05亿）、达利食品（38.4亿）、康师傅（33.3亿）、统一（13.66亿）等知名食品企业，仅次于双汇（54.37亿）、海天味业（53.53亿）。

　　据弗若斯沙利文报告，农夫山泉营收增速高于同期中国软饮料业5.0%及6.6%的增速及全球软饮料业2.7%及3.4%的增速。

　　单是包装饮用水这一项业务，就为农夫山泉贡献五成以上营收，且比例仍在提升。招股书显示，2017年、2018年及2019年，农夫山泉包装饮用水的收入分别为101.2亿元、117.8亿元与143.46亿元，占总营收比例为57.9%、57.5%与59.7%。

　　毛利率方面，包装饮用水也处领先态势。2017年-2019年，产品毛利率分别为60.5%、56.5%与60.2%。

　　这意味着，以每瓶矿泉水2元的单价计算，农夫山泉一瓶矿泉水毛利达到1.2元，堪称暴利。

　　除矿泉水外，农夫山泉还有很多耳熟能详的饮品品牌，如茶饮料东方树叶、功能饮料“尖叫”、果汁饮料维他命水、农夫果园、水溶C100、NFC等。

　　以2019年零售额计，农夫山泉在茶饮料、功能饮料及果汁饮料的市场份额均居于中国市场前三位。且还在扩张新产品品类，如农产品17.5度鲜橙、17.5度苹果及大米等。

　　而这些产品也延续了高利风格。招股书数据可知，茶饮料毛利率为59.7%；功能饮料毛利率为50.9%；果汁饮料毛利率34.7%。

　　可以说，农夫山泉是软饮业盈利能力最强的企业之一。

　　问题来了，高毛利、不缺钱的农夫山泉，为何突然上市？

　　高光背后，不乏隐患重压。

　　首当其冲的是持续增长的负债。2017-2019年，农夫山泉总负债分别为54.58亿元、65.34亿元和79.14亿元，资产负债率分别为32.83%、31.19%和44.47%。

　　此外，其结构性存款也减少34亿，现金及银行结余减少6.81亿。

　　不过，原因更值玩味。

　　2019年上市前，其突然分红近三年利润95.98亿元。

　　95.98亿，是个什么概念呢？

　　首先高于其IPO的10亿美元募资，同时，2017、2018两年，农夫山泉向股东分红金额均为3.67亿元。简言之，一年分红飙涨26倍。

　　不仅如此，2020年3月股东大会上，农夫山泉再次宣派总计人民币9亿元的股息，且已于4月支付完毕。

　　一番突击分红，三年赚的119亿元利润，分得只剩了零头。够彪悍吧。

　　同时，农夫山泉2019年的押金、员工工资和应付福利以及2019年尚未结算的物流费用增加，也导致其他应付款项及应计费用增加2.51亿元。

　　一边高利润，一边负债持增，一边高量分红，一边又高额融资，农夫山泉IPO之路，不乏看点。上市，也算的一门好生意。

　　香颂资本的董事沈萌表示，上市融资和上市前分红并不矛盾，也并不违规，既可分配给股东更多收益，又可低成本融资。

　　而经济学家宋清辉指出，农夫山泉高负债的主因就是近三年的派息总额接近三年的利润，通过上市募集资金，可以解决高负债的问题。

　　可以肯定的是，重重负债、费用叠加以及大额分红，上市前的农夫山泉并不光鲜，甚至还有些“窘迫”。

　　千亿身价与产品三惊

　　不过，这不代表农夫山泉董事长钟睒睒“囧”。

　　目前，钟睒睒直接持股17.86%，加上通过养生堂持有的69.58%的间接权益，共计拥有87.45%权益。以此计算，2017年-2019年103.32亿元的分红中，钟睒睒个人一共获得90.37亿元分红。

　　不仅如此，热到发烫的万泰生物实控人也是钟睒睒。借此，其成功将商业版图延伸到体外诊断试剂和疫苗研发等领域。

　　4月29日，万泰生物登陆A股主板，股价一路狂奔，短短50多个交易日，就已进入千亿俱乐部。

　　截至2020年8月11日收盘，万泰生物收于249.7元/股，相较发行价暴涨近30倍，市值1082亿元。

　　如农夫山泉顺利上市，市值保守也在千亿，叠加万泰生物，钟睒睒身家或高达1600亿援。

　　福布斯排行榜显示，截至7月31日，钟睒睒个人财富约140亿美元（约合人民币980亿元），距离千亿身家大关近在咫尺。

　　卖水能卖出千亿身价，应该颠覆了不少吃瓜老铁的三观。

　　不过，下面三个没想到，也许更有震惊感。

　　细扒一下成本构成，瓶子远比水贵。

　　瓶身PET占比31.6%，纸箱、标签及收缩膜等占比31.5%，两者相加共占比63.1%，制造费用及人工占比25%，而水、糖、果汁等原料仅占11.8%。

　　农夫山泉也在招股书中提到，PET价格的波动对公司利润影响至关重要。

　　就消费者而言，一瓶水喝下来，最终发现多数为包装买单，感觉产品本身能有多香呢？

　　再看销售与研发对比，突兀感再有提升。

　　招股书显示，2017年至2019年公司广告及促销费用开支分别为9.82亿元、12.34亿元和12.19亿元。

　　2017年至2019年，农夫山泉研发开支分别为0.47亿元、1.07亿元和1.15亿元，分别占总收入的0.27%、0.52%和0.48%。

　　可见，即使贵为饮料业巨头，农夫山泉还是不能免俗，凸显重销售轻研发的行业通病。

　　产品出现漏洞，也就有了逻辑基础。

　　7月，有消费者爆料，在淘宝某商铺购买一箱农夫山泉运动款矿泉水，但是打开后却发现水中有长约几厘米的黑色毛发，对此十分气愤。在多次与售后客服联系后，厂家上门验货，并承认是农夫山泉的瑕疵产品。

　　IPO档口，出现品控红线问题，这对一家饮品企业的负面影响不言而喻。

　　众所知周，水质是饮用水业的命脉。农夫山泉能毛利惊人，也是击中了消费者的品质软肋。一句大自然的搬运工，羡煞无数人的健康夙愿。

　　表面看，农夫山泉的牌面可圈可点，已实现十大优质水源地布局，且在每个水源地周边都建立了包装饮用水生产基地。截至2019年末，公司拥有12个生产基地，总计137条包装饮用水及饮料生产线、7条鲜果榨汁线及3条鲜果生产线。

　　然如此实力，还是问题不断。

　　早在2009年，公司最核心的千岛湖水源就被指“不适合饮用”，引起消费者关注；随后2013年，农夫山泉因水中出现黑色不明物遭遇危机公关；2020年1月，其又因“毁林取水”再上风口。

　　据悉，武夷山居民举报农夫山泉福建武夷山分公司未经审批，在武夷山国家公园内施工，现场有大型器械破坏植被。

　　查阅十大水源地，并没有武夷山。看来，农夫山泉的关键水源并非无懈可击。

　　就目前产能、产量看，农夫山泉的水源压力并不算很大，招股书显示，开采度最高的千岛湖，饮用水生产使用率为61%，远未达饱和。

　　那么，农夫山泉为何还要他地取水，十大水源地的实际成色又几何呢？

　　也许是未雨绸缪。

　　要知道，水源地并非取之不尽、用之不竭。适合用于饮用水业务的优质天然水更是稀缺，且部分已被竞品利用。

　　更加的不确定性，也来自竞品。

　　放眼瓶装水领域，华润、怡宝、景田等瓶装水品牌，通过品牌宣传、规模化生产及地域效应，也在逐步成长壮大、份额稳步提升。农夫山泉虽贵为龙头，却远未到高枕无忧的王者境地。

　　也或基于此，农夫山泉正将目光放至海外。

　　招股书显示，此番农夫山泉募资规模预计10亿美元，主要用于持续品牌建设、进一步扩大产能、加大对基础能力建设的投入及探索海外市场机会。

　　只是这条路，看上去很蓝海，也不乏不确定性。

　　业内人士指出，出于对国内水源安全担忧及海外环境政策影响，农夫山泉能否走出国门还不好说。毕竟，早在2018年，农夫山泉在新西兰购置水源地取水就曾遭到当地人抵制，最终不了了之。

　　细品之下，光环背后的农夫山泉隐忧还真不少。上市画风突发，也有其逻辑所在。只是能否如愿，不乏不确定性。

　　但不管怎么说，其还是跨出了历史性时刻。

　　跨界达人尴尬娃哈哈还能淡定多久？

　　那么，另一老牌劲敌娃哈哈，是否还能淡定？

　　7月3日，有消息称，娃哈哈正在考虑IPO。融资规模或超10亿美元，潜在上市地点包括香港，目标是最早明年上市。

　　对此，娃哈哈相关负责人表示，“没有上市相关计划”。

　　与农夫山泉类似，娃哈哈长期对上市不感冒。成立30余年，坚持“不负债、不发债、不贷款、不上市”的四不口号。

　　只是近几年，其画风也在变化。

　　2017年11月，在娃哈哈30周年庆典上，娃哈哈首次“松口”上市，董事长宗庆后说：“上市以后能加快企业发展，在适当时候娃哈哈也会考虑上市。”

　　2020年4月，宗庆后在谈及上市问题时称，并没有坚决反对上市。

　　5月27日，娃哈哈公关部部长宗馥莉再发声：娃哈哈上市是一个非常正常的举动。未来，只有跟资本市场相结合才会走得更远。

　　从“坚定不”到“适当时候考虑”，再到“非常正常举动”，娃哈哈的态度改变，可谓妥妥的“真香”现场。表面没计划，实则也不排除类似农夫山泉的突袭打法。

　　经济学家宋清辉表示，农夫山泉与娃哈哈曾因纯净水、地表水、碱性水等概念明争暗斗。如今看到‘后浪’农夫山泉抢先一步递交招股说明书，娃哈哈就坐不住了，所以面对资本时，也比之前更迫切。

　　产品端看，娃哈哈也急需一些新鲜元素助力。

　　你以为娃哈哈还停留在纯净水和AD钙奶吗？

　　7月22日，娃哈哈茶饮首家直营店在广州五山商圈开业。

　　据媒体报道，其茶饮店从2019年五月份便开始筹备，11月份筹建，迄今已在全国范围内开出340余家门店。

　　饮品方面，主打“童年回忆”，以AD钙奶作为灵感元素，大部分原料均依托娃哈哈的自有产品，在此基础上添加水果、抹茶、芝士等。

　　价格方面，其奶茶价格远比饮料品贵，定价区间在10~30元/杯，高出同款饮料产品五倍以上。

　　由此也引发消费者不同看法，有人认为与其他品牌奶茶相较，娃哈哈奶茶价格还算合理，并不昂贵。也有消费者表示：与其多花五倍钱，不如去超市买五瓶同款饮料喝，岂不“更香”？

　　除了情怀，关键口感上也有消费者评价“难喝”。

　　不得不说，跨界推新并非易事。虽然门店扩张势头强悍，但效果究竟如何，还需时间考验。

　　实际上，这已不是娃哈哈首次跨界。

　　2010年，其高调宣布进军婴幼儿奶粉领域，投入巨大人力、物力和广告成本，换来的却是爱迪生奶粉的不温不火；

　　2013年，娃哈哈与贵州省仁怀市政府签订白酒战略投资协议，投资额150亿元，并同时发布一款以贵州茅台镇为原产地的酱香型白酒——“领酱国酒”，也未见多大成效；

　　更辣眼的是跨界童装，宗庆后2002年曾扬言：“娃哈哈童装3个月内组建2000家加盟连锁店，年销售额突破十亿元。”但截至2012年，娃哈哈童装公开销售额只有2亿元。

　　此外，娃哈哈还曾推过月饼、粽子、雪糕等等跨界产品。原本想借助品牌和渠道优势，孵化明星新品，结果却均不理想。

　　多元化发展不顺，主流产品又如何呢？

　　目前，其主流产品仍为营养快线和AD钙奶，但近两年收入在不断下滑。

　　例如，营养快线营收从2013年的200亿元下滑到了2016年的80多亿元。同时，其主流渠道仍多在三四线城市，一二线城市渠道布局不足。

　　受制上述种种，娃哈哈收入从2013年的783亿元逐渐下滑，2017年仅450.73亿元。2018年营收468.9亿元，为五年来首次增长。

　　香颂资本沈萌认为，除业务急需调整，娃哈哈的股权结构和治理体系长期不透明、不健全，需通过上市进行规范化调整。

　　换言之，上市也是娃哈哈的一条突围之路。

　　天眼查显示，杭州娃哈哈集团有限公司共有3个股东，其中杭州上城区投资控股集团有限公司出资2.4亿元，持股比例达46%；宗庆后出资1.5亿元，持股29.4%；另一股东为杭州娃哈哈集团有限公司基层工会联合委员会（职工持股会），持股24.6%。杭州上城区投资控股集团有限公司由杭州市上城区财政局100%控股。

　　2018年，其曾传出回购员工股份的消息。娃哈哈曾向媒体表示，为更好地激励员工，娃哈哈对所有员工股份进行高价收回，重新根据岗位表现进行评定。

　　再看奶茶跨界。

　　诚然，奶茶业确实门槛低、毛利和坪效高。但另一方面，市场也红海竞争，呈饱和状态。

　　高端市场有喜茶等头部玩家，中端更是不计其数。想要下沉，又有蜜雪冰城带着近万下沉铁军，在各个城乡结合部等着狙击。

　　竞争刀刀见血，导致创业公司失败率高企。前瞻产业研究院统计数据显示，相比2019年，2020年上半年茶饮店数量减少2万家。受疫情影响，茶饮市场也大幅度缩水。2019年，新茶饮市场规模达1405亿元。而2020年上半年，市场规模仅626亿元。

　　中国食品产业分析师朱丹蓬直言：娃哈哈此时进入茶饮市场，压力不小。

　　品牌跨界是变现捷径，不过无限泛用，也存“品牌贬值”风险。从此看，娃哈哈的跨界，不乏再次尴尬折戟的考量。能否成功，除了经验、渠道、战略、管理、运气，充裕资金也是重中之重，尤其是强C端竞争的领域。这也凸显了上市的必要性。

　　加之主业不振，娃哈哈是否有十字路口的焦虑感？

　　如此看，成立于1987的娃哈哈，凸显30而已的转型尴尬与发展无力感。

　　钟睒睒VS宗庆后老炮如何新生

　　2020年7月30日，娃哈哈以600亿元人民币价值名列《2020胡润中国10强食品饮料企业》第7位,而农夫山泉以650亿元人民币价值名列第6位。

　　不过，这种瑜亮之争，随着农夫山泉的上市步伐，或出现更大反差。