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编者按：
进入9月，一年一度的房企中报季终于落下帷幕。
疫情冲击、销售停摆、融资放松、拿地扩张成为了2020年上半年的关键词。
为了进一步透析50强房企的上半年表现，《国际金融报》联合亿翰智库发布系列榜单，以期通过数据解码房企的融资能力、反映房企当前的粮食储备情况，并探察未来布局策略。
发债规模大比拼
疯狂融资、紧衣缩食场景
中报季刚刚落下帷幕，《国际金融报》联合亿翰智库发布，试图窥探房企的融资能力。作为资金密集型行业，资金对于房企的重要性不言而喻。获取这一重要资源，除了销售回款这类自有资金外，向外谋求融资也是另一重要来源。
尽管2019年，在“房住不炒”背景之下，监管层不断收紧政策，房企融资难度增加，境内外融资规模出现不同程度下降。但今年在疫情冲击下，国内货币政策趋于宽松，房企面临的融资环境也相对放松，得以通过贷款、信托、发行债券等渠道获取大量资金，以补充自有资产的流动性。
2020年前8个月，50家典型房企的境内信用债发行规模明显增加；同期，境外疫情的反复也导致海外融资出现了较大幅度的下滑。
信用债发行规模涨五成
危机并存。一季度，受疫情影响，房企的投资、销售、回款遭遇大幅下挫，政府积极出台救企举措，给房企带来了较2019年而言稍显宽松的融资环境。
亿翰智库统计数据显示，2020年1-8月，50家上榜房企中有41家在境内发行了信用债，总规模约为2642.5亿元，同比增长逾五成。
其中，3、4月份时，50家典型房企单月的融资规模同比显著大增。
具体来看，发行信用债的企业中，首开股份以191亿元的发行总额位列上榜房企之首，较其2019年同期91.8亿元的发债规模大增108%。
世茂集团和招商蛇口分别以148亿元和114亿元的发行规模位列第二、三位，去年同期，这两家房企发行的信用债规模则分别为35亿元、56亿元，增幅达到323%和104%。
除上述企业之外，信用债发行规模在100亿元及以上的房企还有5家，分别为中国恒大、龙湖集团、万科、时代中国和金地集团。
其中，恒大的发行规模在今年前8个月大幅下降，为110亿元，要知道其在2019年5月发行的两笔公司债合计规模便达到了200亿元。
除了发行规模，恒大今年发行的公司债票面利率也呈走低的趋势。Wind数据显示，恒大在今年1月、5月、6月发行的3笔公司债，债券期限皆为3年，票面利率则分别为6.98%、5.9%、5.6%。
事实上，放松的迹象从2月份便有所显现。彼时，据上交所披露，首创置业一笔拟发行金额60亿元的私募公司债，2月5日时项目状态还是“已受理”，2月6日即“通过”，获批速度明显加快。
随后，多家房企发行信用债的融资成本创下了近两年来的新低。
5月份，万科发行的一笔规模为10亿元的公司债，票面利率仅为2.56%；同期，华润置地发行的一笔中期票据，融资成本更是低至2.42%。
这样的融资环境也促使不少发行人为了降低融资成本而下调票面利率，包括万科、华夏幸福等多家房企在进入回售期时选择了下调票面利率。
海外融资收缩明显
国内迎来大规模发债的同时，海外融资规模则出现较明显的收缩。
亿翰智库数据显示，1-8月，50家典型房企中共有33家发行了海外债，融资规模合计约1936.7亿元，同比下降约四成。
具体来看，碧桂园、融创、恒大分别以174.3亿元、139.8亿元、137亿元位列房企海外发债规模前三名，佳兆业和华夏幸福海外债发行规模也突破了100亿元。50亿元以上海外债发行规模的还包括绿地集团、禹洲集团、建业地产、阳光城、旭辉控股、正荣地产、新城控股、中海、弘阳地产和华侨城。
发行规模大幅下滑的原因除了疫情在海外蔓延对2-5月的海外融资造成影响外，亿翰智库认为，2019年上半年，热度较高的土地市场叠加境内融资严格监管的情况，房企纷纷绕道海外，仅2019年前4个月，海外融资规模就达到了2340亿元。
以境内外融资总额计，碧桂园、恒大、融创分别以273.4亿元、247亿元、212.8亿元的融资规模位列50家典型房企前三位；而以境内债为主要融资来源的首开股份则紧随其后，以204.8亿元居于第四位，世茂以173.6亿元融资总额位列第五位。
抓紧发债窗口期
放松的融资环境对于地产行业而言，是奢侈而短暂的。
事实上，在房企融资增加的同时，多个城市的土地溢价率回升，并由此产生了房价上涨预期。5、6月份时，监管层便多次重申“房住不炒”，信用债发行规模环比也应声下降。
不过，在未来融资环境收紧成为必然趋势之下，房企已开始抓紧融资新规彻底落地前的时机，推进境内融资、加快境外发债。7、8月份，50家典型房企信用债融资规模较此前两个月又有所回升。
亿翰智库认为，7、8月份发债规模的再次回升，主要是受到公司偿债到期压力影响。根据房企信用债到期情况，2020下半年和2021上半年，房企面临偿债小高峰，需要公司加大发债力度用以借新还旧，由此短期内出现融资规模上升。
“从长期来看，尤其是在‘三道红线’的传言下，50家典型房企的境内信用债的发债规模短期内或许出现下降。”亿翰智库认为。
事实上，监管层近期再度提及对房地产企业的融资管理问题。
9月14日，中国人民银行副行长潘功胜在国务院政策例行吹风会上表示，近期人民银行、住建部会同相关部门在前期广泛征求意见的基础上，形成了重点房地产企业资金监测和融资管理规则，并设计了科学合理的过渡期安排，目前起步平稳。下一步，央行将会同住建部以及其他相关管理部门，跟踪评估执行情况，不断完善规则，稳步扩大适用范围。
新的监管规则尚未对外正式披露，但房企在融资上面临的境况已然发生了微妙的变化。
上交所披露的信息显示，9月1日，富力地产此前申请发行的26亿元中信证券-富力酒店二期资产支持专项计划项目(ABS)状态更新为“终止”。
碧桂园拟发行的碧华2020年资产支持专项计划项目受理日期为8月24日，彼时其拟发行规模为30亿元，9月9日该项目更新后的发行规模下调至20亿元。
融资能力大阅兵
低息借钱，高息无门境遇
融资成本一定程度上是房企综合实力的体现，企业融资成本较低，可以减少财务支出，提高盈利能力，进而提高企业的市场竞争力，实现低成本融资的良性循环；另一方面，融资成本的差异对房企竞争力也会带来重要影响，较高的融资成本意味着需要支付更多的利息，会进一步摊薄企业利润。
尤其在地产调控政策严格贯彻“房住不炒”的情况下，房企的利润空间被进一步压缩，盈利能力下滑成普遍趋势。
因此，在不少业内人士看来，作为高杠杆行业，房企的竞争，很大程度上是融资能力的比拼，谁能借到更多更便宜的钱成为决定企业命运的重要因素之一。
民企融资TOP5
亿翰智库统计数据显示，2020年上半年，40家典型房企融资成本普遍下降，平均融资成本6.25%，较2019年平均融资成本6.38%下降0.13个百分点。
具体来看，融资成本低于5%的有8家房企，除了龙湖集团和金地集团两家民企外，中海、华润置地、中国金茂、越秀地产、招商蛇口、保利发展6家均为国企，国企、央企的融资优势依然明显。
12家房企位于5%-6%梯队，包括大悦城、远洋集团、首开股份、首创置业、建发国际5家国企。除此之外，还有绿城中国、滨江集团、世茂集团、美的置业、旭辉控股、碧桂园和龙光集团。
国企的融资优势主要来自于两方面，一是他们有国资股东背书，企业未来的偿债风险相对可控。凭借股东身份获取融资的代表有建发国际，虽然其上半年净负债率高达247.7%，位列规模房企第一位，但其并不以为意。即便在“345融资新政”下高负债房企纷纷表态要降负债，建发国际仍不以为然，其高管日前在业绩会上直言：“大股东给我们提供了很大的财务支持，所以净负债率较高对我们在金融体系的信用和发展的影响并不大。”
另一方面，由于股东历来对他们的负债杠杆率及盈利有一定的红线，所以企业发展比较稳健，以中海为例，相较于销售规模的领先地位，其盈利能力优势更为明显。
撇开国企等因自身属性带来的融资市场上的优势，上榜民企中融资成本前五名分别为龙湖集团(4.5%)、金地集团(4.86%)、绿城中国(5.2%)、滨江集团(5.4%)、世茂集团(5.5%)。
其中，绿城中国的融资优势离不开大股东中交入主后，对其财务改善提供的支持。
总体来看，这些在融资端表现优异的民企大都凭借优秀的运营能力实现了较快的发展速度，同时也将财务杠杆和成本控制在良好的水平。
以近期热议的“三道红线”为例，除了世茂踩线一条外，龙湖集团、金地集团、滨江集团均以全绿的安全值领先行业。
以龙湖为例，中报显示其净负债率为51.4%，在手现金784亿元，现金短债比为4.55。这一财务结构也让其在融资端始终处于优势，上半年，龙湖平均借贷成本为4.5%，平均贷款年限6.45年，不仅融资成本低，借款周期还长。龙湖CFO赵轶在业绩会上分享了龙湖低成本融资的秘籍，他说龙湖在融资上没什么技巧，主要就是方法和渠道的选择：国内就公司债和开发贷两条线，这是主流的融资模式，稳定健康，不会像非标、信托这类会因调控而变动，国外则是美元债 银团贷款。
和龙湖一样，滨江集团的融资水平在同行中也优势显著。今年以来，滨江集团进行了6次低息融资，共计44亿元，票面利率均在3%-4%之间。实际上，近年来滨江集团不仅在规模上取得较快发展，综合融资成本也在不断下降，2017年-2019年以及2020年上半年，其对应的融资成本分别为6%、5.8%、5.6%和5.4%。
此外，融资成本在6%到7%之间的有8家房企，分别为合景泰富、华发股份、宝龙地产、富力地产、融信中国、中骏集团、雅居乐集团和新城控股。
德信中国融资成本大涨
上榜房企中，融资成本处于7%以上高位的有12家。具体来看，正荣地产、禹洲集团、时代中国、阳光城、建业地产、中国奥园、华夏幸福7家融资成本在7%-8%之间。蓝光发展、融创中国、佳兆业集团、中梁控股、德信中国5家突破了8%，依次为8.03%、8.56%、8.8%、8.9%、8.92%。
这12家房企相较其他同行而言，财务杠杆相对偏高，长短期偿债能力偏弱，因此融资成本相对偏高。
和去年底相比，中国奥园、融创中国和佳兆业3家融资成本不变，正荣地产、时代中国、阳光城、蓝光发展和中梁控股5家融资成本有所下降。其中，蓝光发展和中梁控股融资成本下降最为明显，蓝光发展下降了0.62个百分点至8.03%；中梁控股融资成本上半年为8.9%，较2019年下降0.5个百分点，主要原因是中梁控股2020年新增境外融资渠道，境内非银行借款规模下降，与此同时公司长短期偿债能力增强。此外，碧桂园、美的置业等也出现了显著下降，上半年碧桂园融资成本下降了0.49个百分点至5.85%，稳健的财务表现和充足的现金，使得碧桂园在融资时较为从容。中报显示，截至6月底，碧桂园可动用现金约2055.2亿元，另有3288.1亿元银行授信額度尚未使用。这也意味着，当资金成本高时，其可以利用自有资金投资，当资金成本低的窗口期出现时，再快速融资，用“便宜钱”来投资，由此形成良性循环。
即便在行业融资成本普遍下降的情况下，依然有房企融资代价在增加。禹洲集团、建业地产、华夏幸福和德信中国等融资成本相较去年底出现不同程度的上升，其中德信中国涨幅最多，达到0.52%，其以8.92%的融资成本拿着上榜房企中“最贵的钱。”
从各梯队的表现来看，融资成本小于6%的房企融资成本普遍进一步降低，而融资成本高于7%的房企成本下降情况并不明显，部分公司相比2019年持平或者上升，总体呈现强者恒强的融资成本分化态势。
亿翰智库认为，在严格的融资监管下，未来部分房企负债规模增长将放缓，财务稳健的房企有利于继续发挥低成本融资优势。另外，下半年房企依然注重通过加快销售回款、持续优化债务结构，以保障企业资金流安全，实现融资渠道的多元化和资信评级的上升最终推动融资成本的下行。
地储余粮剩多少
激进扩张、主动“减负”悲喜
拿地是房企未来发展的根本动力，也是其资金流出的主要通道。2020年一季度疫情影响下，不少房企投资拿地几乎停摆；二季度，随着销售的回暖，融资环境相对宽松，叠加各大城市加速优质地块供应，各大房企抓住窗口期，积极补仓。房企的土储规模再度发生变动。
但房企的热情促使市场出现了过热的苗头，“房住不炒”的调子唱响，稳地价、稳房价、稳预期又成为首要任务。在融资环境收紧的趋势已成必然的背景下，谨慎、风险可控成为不少房企未来纳粮增储的重要标准。
纳储态度分化
亿翰智库数据显示，2020年上半年，50家典型家房企的土地储备总量为32.14亿平方米，较2019年末微增3.7%。
具体来看，总土储超过1亿平方米的房企有7家，与2019年末持平。其中，土地储备总量超过2亿平方米的房企有3家，碧桂园以约2.66亿平方米位列各大房企之首。中报显示，截至上半年，碧桂园已获取的权益可售资源16698亿元。如果加上潜在的权益可售资源，碧桂园目前在手权益可售资源高达23404亿元。作为布局重点，目前碧桂园在大湾区已获取权益可售资源3088亿元，潜在权益3182亿元。
融创、恒大分别以2.48亿平方米和2.4亿平方米位列第二、三位，融创在拿地端依然积极，相较去年底其土储增加了1389万平方米，增量位列上榜房企第一。保利地产的总土储从2019年末的逾2亿平方米下降7%至约1.98亿平方米；绿地控股的土储则从上年末的近1.8亿平方米增长至1.91亿平方米。
值得注意的是，五强房企的纳储态度已经出现分化。恒大和保利地产相较去年底出现了不同程度的减少，其中恒大减少5300万平方米。3月底业绩会上，董事局副主席、总裁夏海钧表示恒大要降负债，其着力点除了在销售上做增量外，还要控规模。根据夏海钧的表述，未来三年，恒大将每年减少3000万平方米土储，到2022年，将土储由现在的近3亿平方米降至2亿平方米。
因此，尽管上半年恒大在公开招拍挂与收并购市场上共收获111个项目、新增5459万平方米土储建面，其土地储备总量依然实现了缩减，为2.4亿平方米，较2019年末下降了约18%。恒大表示，下半年依然是要严控拿地以确保土地储备的负增长。
如果说恒大的控规模是降负债下的倒逼行为，财务稳健的保利发展并无上述压力，其土储的变动则更多是基于报告期内市场的调整与判断。
万科和新城控股的总土地储备维持在1亿-2亿平方米的阵营中，较2019年底分别增长约0.44%、10.48%。今年以来逐渐走出“黑天鹅”事件的新城控股开始了土储补仓。
土地储备规模在1亿平方米以下、5000万平方米以上的房企共有16家，其中有不少纳储态度积极，扩张欲望明显。
这其中就包括以稳著称的中海地产。为实现利润持续稳定的增长，中海对规模提出了更高期望，“销售规模要尽快进入到前五”，公司管理层在中期业绩会上称。补仓的需求应运而生。上半年，中海逆势拿地，权益购地金额为523亿元，新增土储约582万平方米，较2019年同期增长25.4%，总土储也突破9000万平米大关。
雅居乐、华侨城、招商蛇口则分别以6.38%、14.7%、25.3%的增速，从2019年末的4000万平方米阵营实现跨越，总土储分别达到5303万平方米、5283万平方米、5149万平方米。
总土储规模在5000万平方米以下的房企也在积极纳储，此前拿地力度较小的华夏幸福在上半年加速，其新增计容建面约471万平方米，对应地价241.5亿元，拿地金额占当期销售金额57.6%，相比去年全年大幅提高了35.6个百分点。
在不少房企大力纳储以期实现规模增长的同时，也有企业主动“减负”，降低土储规模。50家典型房企中，有7家房企土储总量较2019年末有所下降，佳兆业与去年持平。
亿翰智库认为，对于规模达到一定高度的房企，其已经有足够优质的土地储备支撑，这类企业前期已沉淀了丰厚的资源，这些资源也为企业的发展带来了正向的积极的推动作用，企业在核心城市的铺排也已完成，当前的关键在于进一步的深耕和巩固优势，“规模所能带来的利好效应也非前期那么强烈，只要保持住当前的节奏即可”。
不过，和恒大一样，富力地产也是在债务压力下选择减少支出，其上半年新增土地储备权益可售面积约为243万平方米，合同金额仅60亿元，总土储面积也较2019年末微降。
相较于富力地产，时代中国控股的拿地力度还要更低，其上半年新增土地储备仅7幅，总建面为92.4万平方米，土地成本约42.6亿元，较2019年同期517.1万平方米、187.6亿元的拿地力度相比，面积下降了83%，拿地金额减少了77%。截至6月末，其总土地储备约为2180万平方米，较2019年底下降5.2%，为近年来首次下降。
多元方式组合拿地
在毛利率整体下行、监管压力大增背景下，拿地补仓作为房企未来发展必须的举措和资金流出的绝对主力，拿不拿、怎么拿，是不少房企思考的重要课题。
亿翰智库认为，就当前土地市场竞争强度而言，企业拿地的难度也在不断加大，拿地难、成本高的情况明显，所以企业也在拿地方式上有一定的排列组合，综合运用多种方式进行土地资源的补充。除了招拍挂、收并购之外，产业勾地、TOD、城市更新等方式也成为越来越多房企的主动选择。
近年来着力推进“轨交 物业”模式的越秀地产在今年上半年开辟了“住宅 配建”的拿地模式，即“政府通过推地块来配建公共物业”，并以此获取了广州番禺长隆南地块，总建面约44万平方米。这种拿地方式除了提升效率之外，配建额度也可以直接抵减土地成本，越秀地产管理层坦言，“令我们的土地资金的支出大幅度减少。”
对扩储有明确需求的中海也在拓展多种拿地渠道，其成立了一个专门部门进行非公开市场拿地，包括与同行合作、勾地等方式。据透露，以地块数量来算，非公开市场拿地占比约35%；以金额计，占比则达45%。
随着存量时代的来临，以城市更新的方式获地也成为更多企业的选择。在招拍挂、代建、产业勾地等多种土地获取方式之外，雅居乐6月成立了城市更新集团。据披露，洽谈中的项目已超过100个，目前签订合作协议的项目有13个，已锁定土地储备建面超700万平方米。
除了拿地方式多元化、节省拿地成本之外，现阶段企业在城市布局时，也在逐步有序的回归，或者转向一二线城市，或者强三线城市，如中海地产、融创、中梁等；区域选择上，长三角、大湾区也成了各大房企必然提及的板块。
美的置业管理层直言，围绕现有城市的布局进行深耕，重点方向仍是长三角，接下来就是大湾区，一些省会城市，以及区域中心城市，“强三线以下基本不再选择”。
截至6月底，在融创超3万亿元的土地储备货值中，约80%位于一二线城市；中海地产约87%的土储分布于一二线城市；融信亦有约82%的土储位于一二线城市。
开启加速步伐的新城控股则“正在把江苏和安徽的地级市基本全部布满”。而极为属意于长三角地区的融信中国就道出了选择该地区的原因：抗风险能力强。
“在目前环境下，不确定性因素比较大，一些比较优质的城市，购房者支付能力比较强，特别是长三角，在全国经济趋于前列，在此布局的安全性比较突出。”融信中国董事局主席欧宗洪在业绩会上称。从拿地结构来看，融信在长三角地区新增建面占比达61%，相比2019年全年增加14个百分点。
中南建设同样选择深耕长三角、珠三角等地区，围绕高能级都市圈进行布局，但中南建设亦表示要“去找裂缝，去找洼地，回避掉热点区域，回避掉高地价，我们会把握小周期的红利，回避掉枪打出头鸟的政策风险”，并且未来“也不会再去增加更多城市了，就在深耕的区域里，把单城市产量提上来”。
