长期以来，黄金在全球金融体系中扮演着独特而持久的角色。近年来，这种贵金属重新焕发出耀眼的光芒，无论是各国中央银行还是国际投资者，似乎都对它青睐有加，其价格屡创新高，在储备资产中的地位也显著提升。这股看似不可阻挡的势头，背后是深刻的地缘政治、经济和对传统资产信心的转变。

　　央行储备中的结构性转变：黄金超越国债

　　对通货膨胀、美国财政健康状况恶化、美联储独立性受到侵蚀以及地缘政治不稳定性的担忧，正在引发人们对长期美国国债稳定性的质疑，而国债传统上被认为是世界上最安全的资产。作为回应，许多中央银行正在重新转向那个“野蛮的遗迹”——黄金。

　　今年，黄金和政府债券的走势出现了显著分化，这种分裂在本周尤为突出：金价创下历史新高，而许多长期债券的收益率则触及多年甚至在某些情况下是有史以来新低。美国国债的抛售程度远不及欧洲或日本债券剧烈，这主要是因为美国债务仍然享有来自中央银行和其他管理外汇储备的官方机构的坚实潜在需求。

　　但是，近年来，美国国债在全球储备投资组合中基本上处于“停滞不前”的状态，而中央银行的黄金持有量却因需求加速和价格飙升而迅猛增长。黄金最近已超越欧元，成为仅次于美元的第二大全球储备资产。并且，自1996年以来，黄金在央行储备中的份额首次超过了美国国债。

　　根据欧洲中央银行的一项研究，各国央行目前持有36,000吨黄金。自疫情后通胀飙升以及2022年俄罗斯入侵乌克兰以来，它们吸收了巨量的黄金。在过去三年中，央行每年的黄金持有量都增加了超过1000公吨，这是创纪录的速度，是前十年平均年度购买量的两倍。

　　目前金价高于每盎司3500美元——今年以来已大幅上涨35%——央行持有的黄金现在价值约4.5万亿美元。这显著超过了它们持有的3.5万亿美元的美国国债。此外，美国国债在总储备中的份额近年来一直在缩小。根据某些衡量标准，现在只有23%，低于2010年代超过30%的峰值，也低于黄金目前27%的份额。

　　上一次黄金在全球储备中的份额超过美国国债是在1996年。这个日期意义重大。许多欧洲国家在1990年代末欧元推出之前积极抛售黄金。令人惊讶的是，最大的卖家是英国，而英国甚至没有加入单一货币联盟。黄金价格在1999年8月暴跌至每盎司250美元左右，比1996年初下降了40%。这促使各国央行在当年9月达成“华盛顿协议”，以有效限制它们的销售。

　　广义而言，1990年代末并不是一个对黄金友好的时代。那时经济增长稳固，通胀低且稳定，宏观波动性克制，并且出现了罕见的美国预算盈余。近三十年过去了，全球宏观环境已大不相同，一个对黄金有利得多的环境。相对而言，美国国债正在困境中挣扎。

　　Crescat Capital 的宏观策略师 Tavi Costa 指出，我们今天看到的情况与1970年代有明显的相似之处，当时货币不稳定、通货膨胀和地缘政治转变使黄金成为中央银行的关键战略储备资产。Costa认为，外国央行现在持有的黄金超过美国国债这一事实是一个“重要的里程碑”，标志着储备管理方面更深层次、更长期的结构性变化。“我们目睹的很可能是全球储备构成重大调整的早期阶段。”

　　黄金能否重新夺回其在1970年代末和1980年代初持有的令人惊叹的75%的央行储备资产份额？这不太可能，并且可能需要进行漫长的经济危机和多年的两位数通货膨胀。但是，什么会阻止这种黄色金属的份额继续扩大呢？这可能需要通胀压力、地缘政治风险和经济不确定性显著降温。从我们目前的情况来看，这些在短期内都不太可能发生，这意味着储备管理者将继续增持黄金。你不会赌它停止上涨。

　　投资者为何对黄金趋之若鹜？

　　几个世纪以来，黄金一直是政治和经济不确定时期的首选避险资产。它是一种可靠的高价值商品，易于运输且可在任何地方出售，当其他一切陷入动荡时，这种特性提供了一种安全感。

　　并非所有人都是黄金的粉丝。著名投资者沃伦·巴菲特曾称这种贵金属为“不育”资产，他在2011年给伯克希尔·哈撒韦公司股东的信中说：“如果你永远持有一盎司黄金，到最后你仍然只拥有一盎司。”

　　尽管如此，在唐纳德·特朗普总统不断扩大的贸易战、创纪录的美国债务水平引发对该国财政健康状况的担忧、以及美联储独立性受到日益侵蚀的背景下，投资者还是在金条中寻求庇护。根据彭博社收集的数据，投资者今年纷纷涌入黄金支持的交易所交易基金（ETF），9月初的总持有量达到了2023年6月以来的最高点。

　　对黄金的抢购促使这种贵金属在2025年不断创下新的价格记录，延续了去年开始的猛烈涨势。由于市场预期美联储将下调美国利率，金价在9月初突破每盎司3500美元，创下历史新高。

　　为什么黄金被认为是避风港？

　　对于现代投资者来说，这主要是因为黄金的稳定性和流动性，而不是任何内在效用。黄金在市场压力时期有增值的记录。它也被视为对冲通货膨胀的工具，当货币的购买力被侵蚀时。通胀担忧现在是许多人的首要考虑，因为特朗普对进口到美国的商品征收的关税可能会推高全球经济的价格。

　　美国的通货膨胀尤其受到关注，因为特朗普向美联储施加降息压力。不支付利息的黄金在低利率环境中通常变得更具吸引力，因为持有黄金相对于生息资产的机会成本降低了。随着特朗普的贸易议程动摇了对其他典型市场波动避风港（即美元和政府债券）的信任，并威胁终结美国例外主义的观念，黄金的避风港地位也得到了提升。

　　历史上，黄金与美元呈负相关。因为黄金以美元计价，当美元走弱时，对于持有其他货币的人来说黄金变得更便宜。美元在7月兑其他主要货币跌至三年低点，并在8月底保持低迷。

　　除了市场波动，拥有黄金在印度和中国文化中根深蒂固——这是世界上最大的两个黄金市场——在那里，珠宝、金条和其他形式的黄金作为繁荣和安全的象征代代相传。印度家庭拥有约25,000公吨黄金，是美国肯塔基州诺克斯堡金库存量的五倍多。

　　实物买家对价格非常敏感是出了名的，但当黄金对金融市场投资者的吸引力开始消退时，珠宝和金条的买家往往会介入抢购便宜货，在此过程中为价格设置了底线。

　　在特朗普重返白宫之前，是什么推动金价上涨？

　　自2024年初以来金属价格的迅猛上涨，部分是由中央银行的大量购买推动的，特别是在新兴市场，它们寻求减少对世界主要储备货币美元的依赖。黄金有助于实现国家外汇储备的多元化，并防范货币贬值。

　　在过去15年里，中央银行一直是黄金的净买家，但在俄罗斯入侵乌克兰之后，它们的购买速度加快了一倍。随着美国及其盟友冻结俄罗斯央行在其境内持有的资金，这突显了外币资产容易受到制裁的脆弱性。根据世界黄金协会的数据，2024年，央行连续第三年购买了超过1000吨黄金，它们持有约所有已开采黄金的五分之一。面对更高的价格，这种购买速度此后有所放缓。

　　什么可能阻止黄金的涨势？

　　继去年初以来黄金价格几乎不间断上涨之后，随着投资者兑现收益，最终可能会出现一些盘整。特朗普关税的重大降级以及俄罗斯和乌克兰之间的和平协议也可能刺激价格下跌。但中央银行一直是黄金看涨势头最重要的支撑支柱，这意味着如果它们削减储备，它们有能力造成最大的破坏。

　　目前没有任何迹象表明任何大持有者正在考虑这样做。与1990年代相比，发达经济体的中央银行近几十年来出售的黄金非常少，在1990年代，持续的销售使金条价格在十年间下跌了超过四分之一。出于对这些不协调销售正在破坏市场稳定的担忧，第一份《央行黄金协议》于1999年达成，签署国同意限制其集体销售黄金。

　　黄金作为实物资产会给投资者带来问题吗？

　　拥有黄金通常不是免费的。因为它是实物，持有者必须支付存储、安全和保险费用。投资者购买金条和金币通常需要支付高于现货价格的溢价。也可能存在地域价格差异，交易者会利用这些套利机会。

　　今年早些时候就发生了这种情况，当时担心特朗普可能对金条进口征收关税，推动纽约商品交易所的黄金期货价格显著高于伦敦的现货价格。全球范围内拥有实物黄金的人纷纷争先恐后地将其转移到美国，以获取巨大的溢价和可能数亿美元的利润。

　　这种套利交易在4月份突然停止，当时特朗普政府表示黄金将免征关税。在美国海关和边境保护局8月份表示某些金条须缴纳特朗普的“互惠关税”之后，市场曾短暂担心情况有变。然而，特朗普本人随后表态说黄金不会面临进口税。

　　黄金通常相对容易运输，被藏在商业飞机的货舱里，上方的客舱里的度假和商务旅客并不知情。但由于全球黄金市场的一个怪癖：不同的尺寸要求，这并不像从希思罗机场装上一架喷气式飞机飞往肯尼迪机场那么简单。在伦敦，400盎司的金条是标准，而对于Comex合约，交易者必须交付100盎司或1公斤的金条。

　　这意味着运往Comex仓库的金条必须首先运往瑞士的精炼厂进行熔化和重铸，以达到正确的尺寸，然后才能继续运往美国。当特别急于调整金条库存地点时，这就造成了瓶颈。

　　综上所述，黄金当前的强势并非偶然。它既是央行应对全球格局变化、进行储备资产多元化配置的战略选择，也是对冲经济不确定性、通胀风险和地缘政治动荡的传统避险工具。央行持续而大量的购入为金价提供了坚实的底层支撑，而投资者的热情则进一步放大了价格波动。

　　尽管高位运行可能带来短期盘整压力，但在推动其上涨的根本因素——如对美元资产的担忧、通胀压力、地缘冲突等——未出现显著缓和之前，黄金的这种“光芒”似乎仍将持续。无论是作为国家储备的“压舱石”，还是投资者组合中的“避风港”，黄金在现代金融体系中的重要性正再次得到凸显。

　　文章参考：

　　https://www.reuters.com/markets/commodities/golds-rise-central-bank-reserves-appears-unstoppable-2025-09-04/

　　https://www.bloomberg.com/news/articles/25-09-02/gold-price-record-why-bullion-is-safe-haven-amid-tariffs-inflation